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警惕AAVE Pendle Ethena PT杠桿收益飛輪機制與貼現(xiàn)率風險解析

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警惕AAVE Pendle Ethena PT杠桿收益飛輪機制與貼現(xiàn)率風險解析

警惕貼現(xiàn)率風險：AAVE、Pendle、Ethena 的 PT 杠桿收益飛輪的機制和風險

警惕AAVE Pendle Ethena PT杠桿收益飛輪機制與貼現(xiàn)率風險解析

近期工作繁忙，更新略有延遲，感謝各位朋友一直以來的支持。本周發(fā)現(xiàn) DeFi 領(lǐng)域一個備受關(guān)注的策略——利用 Ethena 質(zhì)押收益憑證 sUSDe 在 Pendle 中生成的固定收益憑證 PT-sUSDe 作為收益來源，結(jié)合 AAVE 借貸協(xié)議進行利率套利，實現(xiàn)杠桿收益。盡管 X 平臺上一些 DeFi Kol 對此策略評價樂觀，但筆者認為當前市場忽視了其潛在風險。以下分享一些觀察與思考。

警惕AAVE Pendle Ethena PT杠桿收益飛輪機制與貼現(xiàn)率風險解析

AAVE+Pendle+Ethena 的 PT 杠桿收益策略并非無風險套利，其中 PT 資產(chǎn)的貼現(xiàn)率風險不容忽視。參與前需客觀評估，合理控制杠桿，避免爆倉風險。

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PT 杠桿收益機制解析

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DeFi 的核心優(yōu)勢在于智能合約帶來的互操作性，而 DeFi 精英通常關(guān)注三個方向：挖掘協(xié)議間利差套利、尋找杠桿資金來源、探索高利率低風險收益場景。PT 杠桿收益策略恰好融合了這些特點。

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該策略涉及 Ethena、Pendle 和 AAVE 三個熱門 DeFi 項目。Ethena 是收益型穩(wěn)定幣協(xié)議，通過 Delta Neutral 對沖策略捕獲中心化交易平臺永續(xù)合約市場的空頭費率。牛市時，散戶做多需求旺盛，費率成本高，策略收益率提升，sUSDe 為其收益憑證。Pendle 是固定利率協(xié)議，將浮動收益憑證分解為 Principal Token（PT）和收益憑證（YT），投資者可出售 YT 或購買 PT 鎖定利率。AAVE 則提供去中心化借貸服務，用戶可抵押加密貨幣借出其他資產(chǎn)，實現(xiàn)杠桿操作。

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策略流程：用戶在 Ethena 獲取 sUSDe，通過 Pendle 兌換為 PT-sUSDe 鎖定利率，存入 AAVE 作為抵押品，循環(huán)借貸 USDe 或其他穩(wěn)定幣，放大資金杠桿。收益由 PT-sUSDe 基礎收益率、杠桿倍數(shù)和 AAVE 利差決定。

警惕AAVE Pendle Ethena PT杠桿收益飛輪機制與貼現(xiàn)率風險解析

市場現(xiàn)狀與用戶參與

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該策略火爆源于 AAVE 支持 PT 資產(chǎn)抵押，釋放其融資能力。此前 Morpho、Fuild 等協(xié)議已支持 PT，但 AAVE 因更充裕的資金和更低借款利率更具標志性意義。支持 PT sUSDe July 和 PT eUSDe May，總供應量約 $1B。AAVE E-Mode 下 PT sUSDe July 的 Max LTV 為 88.9%，理論上杠桿率達 9 倍，收益率可達 60.79%（不含 Ethena 積分獎勵）。

實際資金池顯示，450M 供應量由 78 個投資者提供，巨鯨占比高，杠桿率普遍較高。前四位投資者杠桿率均超 6 倍，顯示市場激進情緒。

貼現(xiàn)率風險不可忽視

多數(shù)分析強調(diào)策略低風險，甚至稱其為無風險套利。但杠桿挖礦存在兌換率風險和利率風險。傳統(tǒng)觀點認為 USDe 價格脫錨風險低，兌換率風險可控。然而 PT 資產(chǎn)因存續(xù)期限制，需通過 Pendle AMM 二級市場貼現(xiàn)贖回，影響價格，帶來貼現(xiàn)率風險。

AAVE 采用鏈下定價方案優(yōu)化 Oracle 價格，跟隨 PT 利率變化，緩解壞賬風險。但若 PT 利率結(jié)構(gòu)性調(diào)整或市場情緒一致變化，Oracle 價格將跟隨變動，觸發(fā)清算風險。

關(guān)鍵特征提示：
1. Pendle 流動性隨時間向當前利率集中，到期日臨近時價格變化減弱，AAVE Oracle 設置 heartbeat 機制降低貼現(xiàn)率風險。
2. 當市場利率與 Oracle 利率偏差超 1%，偏離時間超過 heartbeat 時，Oracle 觸發(fā)價格更新，為杠桿調(diào)整提供窗口。

策略使用者需監(jiān)控利率變化，及時調(diào)整杠桿，平衡風險與收益。

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