數(shù)據(jù)顯示，在劇烈回調(diào)后的一年內(nèi)，比特幣的平均漲幅高達(dá)190%，這一驚人表現(xiàn)遠(yuǎn)超其他傳統(tǒng)資產(chǎn)。這一現(xiàn)象背后的原因究竟是什么？作者M(jìn)att Hougan，Bitwise首席投資官，為我們揭示了比特幣在市場(chǎng)危機(jī)時(shí)的特殊表現(xiàn)。編譯自深潮Techflow

為什么比特幣在市場(chǎng)危機(jī)時(shí)的表現(xiàn)如此特殊？

對(duì)于比特幣持有者來(lái)說(shuō)，最令人沮喪的事情之一，是它在市場(chǎng)危機(jī)時(shí)的表現(xiàn)往往與預(yù)期背道而馳。盡管比特幣經(jīng)常被視為一種對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)的資產(chǎn)，但當(dāng)市場(chǎng)出現(xiàn)劇烈波動(dòng)時(shí)，比特幣卻往往在短期內(nèi)出現(xiàn)下跌。最近的一次例子發(fā)生在上周。當(dāng)時(shí)，由于市場(chǎng)對(duì)關(guān)稅問(wèn)題的擔(dān)憂(yōu)加劇，股票市場(chǎng)和比特幣都遭遇了大幅拋售。我的同事Juan Leon針對(duì)這一現(xiàn)象撰寫(xiě)了深入分析。他研究了過(guò)去十年間標(biāo)普500指數(shù)單日跌幅超過(guò)2%的所有情況，發(fā)現(xiàn)比特幣在這些市場(chǎng)回調(diào)中平均下跌了2.6%，跌幅甚至超過(guò)了股市。

盡管這一發(fā)現(xiàn)可能令人失望，但Juan的研究還揭示了一個(gè)重要的事實(shí)：如果投資者在回調(diào)時(shí)堅(jiān)持持有，甚至逢低買(mǎi)入，最終的收益可能非?？捎^。數(shù)據(jù)顯示，在這些劇烈回調(diào)后的一年內(nèi)，比特幣的平均漲幅高達(dá)190%，遠(yuǎn)超其他資產(chǎn)。我將這種現(xiàn)象稱(chēng)為“先跌后漲(Dip Then Rip)”。從歷史數(shù)據(jù)來(lái)看，這是加密貨幣市場(chǎng)中最穩(wěn)定的模式之一。在本周的分析中，我將進(jìn)一步探討這一現(xiàn)象背后的深層原因。

華爾街的資產(chǎn)估值邏輯

華爾街的資產(chǎn)評(píng)估方法幾乎完全基于“凈現(xiàn)值(NPV)”的概念。簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，凈現(xiàn)值是通過(guò)預(yù)測(cè)資產(chǎn)未來(lái)的表現(xiàn)，折算出它在今天的價(jià)值。其中最常見(jiàn)的方法是折現(xiàn)現(xiàn)金流分析(DCA)。假設(shè)某家公司未來(lái)20年每年能盈利1美元，那么今天它的價(jià)值顯然不會(huì)是20美元。因?yàn)橥顿Y者需要考慮時(shí)間成本和風(fēng)險(xiǎn)，未來(lái)的收益需要“折現(xiàn)”到今天的價(jià)值。折現(xiàn)現(xiàn)金流分析的核心在于“折現(xiàn)率”的確定。分析師通常以短期美國(guó)國(guó)債利率（即“無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率”）為基礎(chǔ)，再根據(jù)股票或市場(chǎng)的不確定性進(jìn)行調(diào)整。例如，如果無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率為4.37%，那么對(duì)于低風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，折現(xiàn)率可能為5%；而高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的折現(xiàn)率則可能達(dá)到10%、20%甚至更高。

折現(xiàn)計(jì)算會(huì)受到多年復(fù)利效應(yīng)的影響，因此折現(xiàn)率的微小變化可能會(huì)顯著影響資產(chǎn)的當(dāng)前估值（凈現(xiàn)值）。以我們剛才提到的20美元公司為例：如果它的折現(xiàn)率從5%提高到10%，其當(dāng)前價(jià)值可能會(huì)從12.46美元降至8.51美元。因此，風(fēng)險(xiǎn)越高，折現(xiàn)率越大，資產(chǎn)的當(dāng)前估值就越低。

折現(xiàn)現(xiàn)金流分析如何適用于比特幣

盡管比特幣不像傳統(tǒng)資產(chǎn)那樣擁有現(xiàn)金流，但類(lèi)似的估值邏輯依然適用。以Bitwise的預(yù)測(cè)為例，我們認(rèn)為比特幣到2029年的價(jià)值將達(dá)到100萬(wàn)美元。那么，比特幣在今天的合理價(jià)值是多少？這取決于折現(xiàn)因子，即對(duì)比特幣風(fēng)險(xiǎn)的評(píng)估。如果折現(xiàn)率為每年50%，比特幣的凈現(xiàn)值約為218,604美元；而如果折現(xiàn)率提高到75%，凈現(xiàn)值將降至122,633美元。因此，比特幣的凈現(xiàn)值主要受兩個(gè)關(guān)鍵因素影響：1）長(zhǎng)期價(jià)格目標(biāo)的預(yù)期（例如，到2029年為100萬(wàn)美元）；2）市場(chǎng)對(duì)其風(fēng)險(xiǎn)的評(píng)估（折現(xiàn)率）。

理解市場(chǎng)對(duì)關(guān)稅問(wèn)題的反應(yīng)

利用上述框架，我們可以分析關(guān)稅問(wèn)題對(duì)比特幣市場(chǎng)的影響。經(jīng)濟(jì)不確定性相關(guān)的新聞對(duì)比特幣的影響主要體現(xiàn)在兩個(gè)方面。加密領(lǐng)域最具洞察力的公司之一NYDIG在分析最近與關(guān)稅相關(guān)的拋售時(shí)提到：“關(guān)稅戰(zhàn)爭(zhēng)與比特幣有什么關(guān)系？幾乎沒(méi)有，除了比特幣是一種高度流動(dòng)性、全球可用且全天候交易的資產(chǎn)。如果有任何關(guān)系，那就是比特幣可能會(huì)從這種全球熵增——也就是由政府政策引發(fā)的政治和經(jīng)濟(jì)混亂中獲益。”

從中可以提煉出兩點(diǎn)：短期來(lái)看，關(guān)稅問(wèn)題會(huì)增加市場(chǎng)的不確定性，對(duì)比特幣及其他高流動(dòng)性資產(chǎn)構(gòu)成壓力，從而提高比特幣的折現(xiàn)率。長(zhǎng)期來(lái)看，比特幣作為對(duì)沖政治和經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)的工具，其長(zhǎng)期價(jià)值目標(biāo)可能因此提高。讓我們將這一邏輯代入折現(xiàn)模型。假設(shè)關(guān)稅的影響通過(guò)增加經(jīng)濟(jì)不確定性，使比特幣的長(zhǎng)期價(jià)格目標(biāo)從100萬(wàn)美元提升至110萬(wàn)美元，但同時(shí)折現(xiàn)率從75%提高到85%。計(jì)算結(jié)果顯示，這將導(dǎo)致比特幣的凈現(xiàn)值從122,633美元下降到109,521美元，即使我們對(duì)2029年的價(jià)格目標(biāo)提升了10%。盡管我們對(duì)比特幣的長(zhǎng)期預(yù)期更樂(lè)觀，但其短期價(jià)格卻下跌了。這就解釋了市場(chǎng)的回調(diào)現(xiàn)象。然而，隨著市場(chǎng)情緒逐漸穩(wěn)定，折現(xiàn)因子從85%恢復(fù)到75%，比特幣的價(jià)格不僅會(huì)反彈，還可能進(jìn)一步上漲。這就是“先跌后漲”的邏輯。

對(duì)長(zhǎng)期投資者的意義

需要強(qiáng)調(diào)的是，這并不代表市場(chǎng)中的每個(gè)投資者都在實(shí)際計(jì)算這些數(shù)學(xué)關(guān)系。事實(shí)上，是市場(chǎng)的“看不見(jiàn)的手”在通過(guò)這些邏輯，逐步調(diào)整價(jià)格目標(biāo)。對(duì)于長(zhǎng)期投資者而言，理解這一點(diǎn)尤為重要，因?yàn)樗軒椭銓?zhuān)注于長(zhǎng)期回報(bào)，而非短期波動(dòng)。事實(shí)上，對(duì)長(zhǎng)期投資者而言，這些折現(xiàn)因子帶來(lái)的比特幣短期折扣實(shí)際上是一個(gè)低價(jià)入市的好機(jī)會(huì)。我從未對(duì)比特幣的未來(lái)如此樂(lè)觀。

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