市場情緒的微妙變化，用一個詞來形容或許最貼切不過——“無聊”。這并非危言聳聽，而是近期觀察到的普遍現(xiàn)象，甚至可以稱之為一種暫時的市場“共識”。作者Lao Bai，ABCDE投研合伙人，在經(jīng)歷了Twi上最長的一次斷更后，終于決定重新發(fā)聲。究其原因，作為從不接廣告的博主，寫作的動力往往源于內(nèi)心的表達(dá)欲，而最近幾個月的市場，卻難以激發(fā)這種創(chuàng)作靈感。二級市場的低迷固然是部分原因，但更深層的問題，或許來自一級市場——那個曾經(jīng)充滿活力與想象力的領(lǐng)域。

然而，近期一些微妙的現(xiàn)象和思考，促使作者決定將內(nèi)容拆分成數(shù)篇進(jìn)行分享。今天的主題聚焦于“東西方VC一級視角下的市場”，后續(xù)還將探討“RWA的新跡象”以及“ETH和Solana上值得關(guān)注的機(jī)遇”。讓我們先從第一個主題開始深入探討。

過去幾周，作者與亞洲數(shù)家同行進(jìn)行了深入交流，發(fā)現(xiàn)一個共同點(diǎn)：大家不約而同地進(jìn)入了“暫?！被颉氨Ｊ亍钡耐顿Y模式?；叵肫饋恚髡邎F(tuán)隊(duì)最近一次出手是在1月份，而同行們的投資節(jié)奏也類似，兩三個月甚至更長時間不進(jìn)行投資的情況屢見不鮮。對于市場的感受，“無聊”二字或許最能概括當(dāng)前的氛圍，這已成為一種普遍的共識。

這種無聊感，與二級市場的表現(xiàn)并不完全一致。作者清晰地記得，在Luna崩盤后，盡管二級市場持續(xù)低迷，但在一級市場，那些聊得火熱的項(xiàng)目——無論是涉及ZK技術(shù)的創(chuàng)新Defi，還是Gamfi和AI領(lǐng)域的突破，依然能點(diǎn)燃參與者的熱情。然而，進(jìn)入2025年后，這種興奮感逐漸消退。二級市場對任何敘事的熱度都難以持久，這種情緒不可避免地傳導(dǎo)到了一級市場。但更令人擔(dān)憂的是，我們是否已經(jīng)進(jìn)入了“低垂果實(shí)”被摘盡的階段，從而步入一個漫長的調(diào)整、摸索和轉(zhuǎn)型期？這個話題將在文末展開詳細(xì)討論，因?yàn)槲鞣絍C當(dāng)前的狀態(tài)與東方存在顯著差異。

引發(fā)作者思考的契機(jī)，是一個去年投出的Defi項(xiàng)目。該項(xiàng)目最近完成了Seed輪融資，結(jié)果超募了數(shù)百萬美元，多家歐美VC爭相投入資金。這一結(jié)果讓作者感到意外，畢竟項(xiàng)目本身的質(zhì)地并未達(dá)到S級水平。為何在亞洲VC普遍“啞火”的情況下，歐美VC卻依然積極“開火”？他們敢于在當(dāng)前估值下果斷投資的原因是什么？

經(jīng)過內(nèi)部討論，作者提出了一些未經(jīng)證實(shí)的猜想：首先，歐美VC的成立時間與亞洲不同，導(dǎo)致其退出周期和投資決策存在差異；其次，亞洲VC可能帶有“小鎮(zhèn)做題家”的特質(zhì)，更注重收益率，要么力爭跑贏同行，要么至少要超越BTC（但在當(dāng)前市場環(huán)境下，這似乎難以實(shí)現(xiàn)）；而歐美同行則更注重理想主義和長期主義，只要能向LP解釋清楚投資邏輯，對收益率的執(zhí)著相對次要；最后，純粹的資金部署需求也可能導(dǎo)致歐美VC急于投資并盡快募資下一期，以維持管理費(fèi)收入。

由于具體原因尚不明確，作者計(jì)劃在未來幾周內(nèi)與歐美VC的Partner和Researcher進(jìn)行深入交流，除了探討市場看法外，還將直接詢問上述問題。屆時收集到的信息將在Twi上更新分享。

接下來，讓我們回到“低垂果實(shí)”的話題，并借此機(jī)會探討Crypto未來的發(fā)展方向。作者和ABCDE始終堅(jiān)信Crypto的長期價值，這甚至可以視為一種“信仰”，否則也不會選擇全職投入這個行業(yè)。但中短期內(nèi)，我們確實(shí)站在了一個十字路口，這個路口是否與2019年Defi Summer之前的情況相似，作者尚不確定。

最近一段時間，作者在收聽AlliaceDAO的Podcast時，聽到了三個觀點(diǎn)引發(fā)了強(qiáng)烈共鳴。第一，Qiao表示他當(dāng)前的感受與2019年相似，當(dāng)時他也不確定Crypto下一步會走向何方，直到2020年Defi Summer的出現(xiàn)才讓他豁然開朗。第二，他們認(rèn)為Crypto多年來只找到一個成功的PMF——金融，具體包括交易（Dex，Cex，Perp）、借貸、穩(wěn)定幣和Mint（資產(chǎn)發(fā)行，如Pumpfun）。第三，他們給不少AI x Crypto項(xiàng)目提供建議，如果Crypto元素過于牽強(qiáng)，不如直接去掉Crypto，轉(zhuǎn)型為純Web2項(xiàng)目，結(jié)果有30%的項(xiàng)目真的去掉了Crypto。

關(guān)于第一個觀點(diǎn)，2019年作者雖然已入圈，但只是單純地炒幣，不確定當(dāng)時的VC是否也感到“無聊”。印象中，至少還有IEO大行其道，EOS在探索方向，Starkware提出了ZK概念，而2020年Defi Summer的許多項(xiàng)目，也應(yīng)該是18-19年成立并投出的，理論上當(dāng)時一級市場的感受應(yīng)該比現(xiàn)在更好，換句話說，大家對“大的要來了”這件事的信心，應(yīng)該比現(xiàn)在更強(qiáng)。

關(guān)于第二個觀點(diǎn)，這是作者中短期最大的擔(dān)憂——是否已經(jīng)走到了一個“低垂果實(shí)”被摘盡的十字路口。如果Crypto在Utility上的最大PMF就是金融，那么Defi Summer及后續(xù)幾年的持續(xù)創(chuàng)新，如今已接近邊界。而Utility的反面，Crypto同樣擅長——即敘事方向，Meme無疑是其中的最佳代表，Pump.FUN在2024年將這一方向也推向了極限。過去數(shù)年，當(dāng)Utility和敘事都失去方向時，我們?nèi)ψ又辽龠€能“卷”基礎(chǔ)設(shè)施。從ETH到EOS到Solana，再到后來的Aptos、Sui……作者不禁思考，Solana今年有了Firedancer，Monad和MegaETH大概率也會主網(wǎng)上線，我們在區(qū)塊鏈基礎(chǔ)設(shè)施擴(kuò)容方面，是否已經(jīng)觸及了極限？

關(guān)于第三個觀點(diǎn)，一個十字路口，三條路都已觸達(dá)邊界，是否只剩最后一條路——即“區(qū)塊鏈的模塊化”？這與上述第三個觀點(diǎn)相關(guān)，作者在YC的Podcast中也聽到了類似的見解。這里所說的模塊化，并非Celestia那種技術(shù)層面的模塊化，而是將整個區(qū)塊鏈技術(shù)抽象成一個模塊，作為一個功能嵌入到一個Startup中，類似于AI的應(yīng)用。目前絕大多數(shù)Crypto項(xiàng)目，都是完全基于Crypto而生，或?yàn)榱薈rypto而存在，并非為了解決現(xiàn)實(shí)世界的問題。說得好聽叫Crypto Native，說得難聽就是脫離現(xiàn)實(shí)，圈內(nèi)自嗨。Web2 AI創(chuàng)投圈可能也存在類似問題，許多項(xiàng)目看似“為了AI而AI”，而非解決具體現(xiàn)實(shí)問題。

未來一級市場是否會產(chǎn)生Web2與Web3的融合或相遇？一個項(xiàng)目的存在，必須是為了解決現(xiàn)實(shí)世界中的某個問題，在解決問題的過程中，如果需要用到Crypto元素，就加入Crypto；需要用到AI，就加入AI，但其初心和目的與Crypto和AI無關(guān)。正如美團(tuán)外賣使用了5G、平臺軟件、大數(shù)據(jù)和AI任務(wù)分配……但它本質(zhì)上是一個為了解決吃飯問題而生的項(xiàng)目。如果Crypto的下一個發(fā)展階段是這種形態(tài)，大家是否會覺得無聊？當(dāng)前基于Crypto Native產(chǎn)業(yè)鏈構(gòu)成的Crypto VC、交易所、工作室等形態(tài)，是否還能延續(xù)？

當(dāng)前一級市場越來越多的Payment與RWA相關(guān)項(xiàng)目，或多或少也符合這一思路。作者最近研究了Ondo的Global Market，并與幾個RWA項(xiàng)目進(jìn)行了交流，將在下一篇專門探討RWA賽道的新方向。

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