禁止像Tether這樣的離岸穩(wěn)定幣可能會(huì)削弱美元的全球主導(dǎo)地位，引發(fā)通脹風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)為地緣政治對(duì)手填補(bǔ)市場空白鋪平道路。

以下內(nèi)容為CoinList.金融產(chǎn)品與監(jiān)管事務(wù)負(fù)責(zé)人Tom Howard的觀點(diǎn)文章。鑒于離岸運(yùn)營問題，目前正在流傳的《穩(wěn)定幣法案》草案可能會(huì)有效禁止Tether及其他非美國穩(wěn)定幣發(fā)行方進(jìn)入美國市場。這種做法是一個(gè)重大的政策失誤。

一個(gè)強(qiáng)大的全球儲(chǔ)備貨幣的生命力在于將自身輸出到海外市場，而不是將其收縮回國內(nèi)。試圖強(qiáng)制所有以美元計(jì)價(jià)的穩(wěn)定幣將其存款轉(zhuǎn)移到美國銀行，忽視了一個(gè)關(guān)鍵的貨幣原則——“特里芬難題”。該理論指出，將貨幣出口到海外可以增強(qiáng)國際需求，但如果過多貨幣回流國內(nèi)，則會(huì)引發(fā)通脹風(fēng)險(xiǎn)。雖然將創(chuàng)新帶回國內(nèi)確實(shí)是良好的經(jīng)濟(jì)政策，但將美元“回流”則屬于貨幣政策范疇，通常對(duì)國家而言并不理想。

事實(shí)上，穩(wěn)定幣的創(chuàng)新為美元提供了一個(gè)將更多美元輸出到海外的機(jī)會(huì)，從而增強(qiáng)美元作為全球儲(chǔ)備貨幣的實(shí)力和流動(dòng)性。但為什么上述目標(biāo)不能通過美國本土發(fā)行者來實(shí)現(xiàn)呢？

市場偏好非美國發(fā)行的穩(wěn)定幣

顯然，在非美國市場（從亞洲到非洲再到拉丁美洲），USDT是全球首選的穩(wěn)定幣。這并不是因?yàn)槠涓偁帉?duì)手（例如排名第二的Circle）沒有努力進(jìn)入這些市場。事實(shí)上，Circle已經(jīng)做出了大量嘗試。在我針對(duì)開發(fā)穩(wěn)定幣和穩(wěn)定幣錢包的用戶研究中，我發(fā)現(xiàn)，美國銀行支持的穩(wěn)定幣通常被視為美國政府的直接延伸，而非美國發(fā)行的穩(wěn)定幣則被認(rèn)為更加自主。拋開實(shí)際操作不談，這種認(rèn)知在市場上非常普遍。

許多用戶選擇使用穩(wěn)定幣的原因是，他們的本國政府在貨幣或銀行政策上表現(xiàn)出壓迫性，他們對(duì)潛在的政府濫用權(quán)力心存恐懼。他們希望獲得美元的使用權(quán)，但又不想暴露在美國銀行體系之下。這些擔(dān)憂因一些重大事件而進(jìn)一步加劇，例如對(duì)制裁權(quán)力的過度使用，以及跨境或匯款支付中資金凍結(jié)等更常見的問題。

穩(wěn)定幣讓用戶對(duì)資金的安全性更有信心，而實(shí)際使用數(shù)據(jù)表明，大量市場更傾向于選擇非美國發(fā)行的穩(wěn)定幣。這種偏好甚至在Tether開始披露其儲(chǔ)備審計(jì)之前就已顯現(xiàn)。Tether可能也認(rèn)識(shí)到，如果將其系統(tǒng)完全轉(zhuǎn)移到美國本土銀行體系，將導(dǎo)致其失去大量用戶群，同時(shí)為其他市場參與者填補(bǔ)這一明確需求的空白創(chuàng)造了機(jī)會(huì)。

“禁止”意味著什么

目前流傳的幾份草案可能會(huì)對(duì)不同類型的禁令產(chǎn)生影響。首先，非美國注冊(cè)的穩(wěn)定幣將被禁止在美國境內(nèi)發(fā)行。這當(dāng)然是合理的，美國發(fā)行的穩(wěn)定幣理應(yīng)受到美國監(jiān)管！其次，可能會(huì)禁止未注冊(cè)的穩(wěn)定幣的“使用”。這可能涵蓋從支付提供商的使用到交易所交易，再到個(gè)人之間的交易。這種禁令限制了市場選擇，帶來了國際上的負(fù)面外部性，甚至可能難以執(zhí)行。第三種禁令是限制與美國實(shí)體的任何金融服務(wù)合作。在這種情況下，若不符合規(guī)定，美國金融機(jī)構(gòu)將不得不停止所有相關(guān)活動(dòng)，包括購買美國國債。以Tether為例，這可能意味著需要拋售超過1000億美元的美國國債。

任何形式的禁令都會(huì)適得其反

全球美元流動(dòng)性減少：交易禁令將削弱穩(wěn)定幣與美元之間的流動(dòng)性，增加交易成本，從而損害用戶利益，同時(shí)削弱全球?qū)γ涝男枨?。通脹風(fēng)險(xiǎn)：減少外國銀行的美元儲(chǔ)備可能會(huì)增加國內(nèi)的通脹壓力。地緣政治風(fēng)險(xiǎn)：外部競爭者可能利用未滿足的市場需求，開發(fā)以非美元資產(chǎn)支持的美元穩(wěn)定幣。

外國銀行美元儲(chǔ)備的回流

如果被迫將儲(chǔ)備轉(zhuǎn)移到美國機(jī)構(gòu)，Tether將把大量美元重新帶回美國，這可能加劇國內(nèi)通脹。同時(shí)，國際市場對(duì)離岸美元代幣的需求仍將持續(xù)，這將促使競爭者迅速填補(bǔ)Tether在海外留下的空白。當(dāng)美元從國際流通中回流至國內(nèi)銀行體系時(shí)，這會(huì)增加國內(nèi)銀行的貸款供應(yīng)，從而可能推動(dòng)通脹。此外，這還會(huì)減少外國銀行的美元持有量，而這些儲(chǔ)備對(duì)國際美元流動(dòng)性至關(guān)重要，并有助于促進(jìn)國際貿(mào)易。同時(shí)，這也會(huì)增加購買美國國債的需求，因?yàn)檫@些銀行會(huì)將存款投資于無風(fēng)險(xiǎn)的資產(chǎn)。

除了Tether之外，其他發(fā)行方也可能在特定市場中擴(kuò)大美元的使用。例如，像柬埔寨這樣的國家，其經(jīng)濟(jì)實(shí)際上已經(jīng)“美元化”。雖然該國發(fā)行了自己的貨幣，但經(jīng)濟(jì)活動(dòng)主要以美元現(xiàn)金交易為主。如果這些國家的公司或銀行希望通過數(shù)字美元促進(jìn)美元的進(jìn)一步采用，穩(wěn)定幣創(chuàng)新將是實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)的絕佳方式。這些穩(wěn)定幣可能不會(huì)按照美國或歐盟穩(wěn)定幣監(jiān)管的標(biāo)準(zhǔn)運(yùn)作，但鼓勵(lì)這些穩(wěn)定幣的存在對(duì)美國仍然是有利的，因?yàn)樗黾恿送鈬y行的美元儲(chǔ)備。

對(duì)手可能取代美元

正如Tether和其他穩(wěn)定幣業(yè)務(wù)所發(fā)現(xiàn)的那樣，非美國發(fā)行穩(wěn)定幣的市場需求非常大。禁止非美國發(fā)行者可能為外國競爭者創(chuàng)造機(jī)會(huì)，他們可以通過發(fā)行以外幣、黃金或其他資產(chǎn)支持的美元代幣來取代美元的地位。這將有效地削弱對(duì)美元的需求，同時(shí)減少美元的供給。如果這種情況規(guī)模擴(kuò)大，將顯著削弱美元的全球地位。其他國家可能也會(huì)推出以黃金或人民幣支持的美元計(jì)價(jià)穩(wěn)定幣。

美國的政策實(shí)際上應(yīng)該鼓勵(lì)更多美元儲(chǔ)備在國外銀行中持有，以加強(qiáng)美元的全球地位。

更好的前進(jìn)路徑

通過修改《穩(wěn)定幣法案》為外國發(fā)行的穩(wěn)定幣創(chuàng)建豁免條款，可以避免上述問題。允許這些穩(wěn)定幣在美國境內(nèi)運(yùn)營、交易和使用，但明確標(biāo)注其為未注冊(cè)的、更高風(fēng)險(xiǎn)的替代品，與完全受美國監(jiān)管的穩(wěn)定幣區(qū)分開來。同時(shí)，賦予美國注冊(cè)的穩(wěn)定幣與其較低風(fēng)險(xiǎn)相匹配的優(yōu)勢(shì)。這樣的豁免可以：鼓勵(lì)全球創(chuàng)新以滿足離岸美元需求；增強(qiáng)美元的全球使用，同時(shí)避免輸入通脹壓力；保持基于市場的競爭，讓消費(fèi)者根據(jù)透明的風(fēng)險(xiǎn)披露進(jìn)行選擇。這可以通過明確將外國發(fā)行的穩(wěn)定幣排除在“支付穩(wěn)定幣”定義之外實(shí)現(xiàn)，或者通過創(chuàng)建一個(gè)更輕的注冊(cè)流程，僅要求披露信息，而不是達(dá)到美國批準(zhǔn)的穩(wěn)定幣所需的更高標(biāo)準(zhǔn)（或相應(yīng)的好處）。

通過允許像Tether的穩(wěn)定幣在監(jiān)管下共存，而不是徹底禁止，美國可以戰(zhàn)略性地鞏固美元的全球地位，防范通脹風(fēng)險(xiǎn)，并鼓勵(lì)全球范圍內(nèi)的金融科技創(chuàng)新。

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