隨著傳統(tǒng)加密玩法逐漸式微，一種更具資本運(yùn)作色彩的幣股模式正嶄露頭角，甚至成為加密項(xiàng)目的新敘事引擎。從金融到科技，從醫(yī)療到娛樂(lè)，越來(lái)越多的上市公司開(kāi)始效仿微策略（Strategy）的路徑，將 BTC、ETH、SOL、TRX 等加密資產(chǎn)納入資產(chǎn)負(fù)債表，開(kāi)啟一場(chǎng)估值再定價(jià)的資本游戲。本文統(tǒng)計(jì)了 30 家官宣加密儲(chǔ)備計(jì)劃的美股上市公司，揭示了這一新興趨勢(shì)背后的財(cái)務(wù)策略與估值邏輯。

微策略早在 2020 年 8 月率先將比特幣納入資產(chǎn)負(fù)債表，這一激進(jìn)之舉在當(dāng)時(shí)被視為另類(lèi)的財(cái)務(wù)實(shí)驗(yàn)。然而五年過(guò)去，曾經(jīng)的小眾策略正在演變?yōu)榭缧袠I(yè)公司競(jìng)相模仿的主流敘事路徑。越來(lái)越多企業(yè)，尤其是中小市值上市公司，開(kāi)始將加密資產(chǎn)納入儲(chǔ)備體系，試圖通過(guò)「加密儲(chǔ)備+資本市場(chǎng)杠桿」重構(gòu)自身的估值邏輯。

從當(dāng)前已統(tǒng)計(jì)的 30 家美股上市公司來(lái)看，除了以 Strategy、BTCS、DeFi Technologies 等為代表的科技和金融科技公司，醫(yī)療保健、生物制藥、電商、教育、新能源汽車(chē)、農(nóng)產(chǎn)品貿(mào)易、娛樂(lè)傳媒等傳統(tǒng)行業(yè)也逐步將加密資產(chǎn)納入資產(chǎn)配置范圍。這類(lèi)企業(yè)多數(shù)存在主營(yíng)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)乏力、估值滯漲和流動(dòng)性不足等共同挑戰(zhàn)，比如 SharpLink Gaming、Semler Scientific、Kindly MD、Quantum BioPharma 和 Silo Pharma 等。

在傳統(tǒng)路徑受阻的背景下，部署加密資產(chǎn)既是一種財(cái)務(wù)策略，也是一種資本市場(chǎng)敘事的重塑?chē)L試。以 SharpLink Gaming 為例，該公司曾因業(yè)績(jī)不達(dá)標(biāo)瀕臨退市，2024 年底宣布以太坊作為主要儲(chǔ)備資產(chǎn)后，迅速獲得高達(dá) 4.25 億美元的融資協(xié)議，市場(chǎng)關(guān)注度陡然上升，市值從 200 萬(wàn)美元飆升至數(shù)千萬(wàn)美元，估值邏輯完全重構(gòu)。

當(dāng)前加密資產(chǎn)儲(chǔ)備結(jié)構(gòu)依舊以比特幣為絕對(duì)主力。根據(jù)統(tǒng)計(jì)結(jié)果來(lái)看，約 20 家上市公司明確將 BTC 納入其資產(chǎn)籃子，包括 Strategy、GameStop、Trump Media、Rumble、Next Technology Holding、Cantor Equity 等。而以太坊逐漸成為第二大受歡迎的儲(chǔ)備資產(chǎn)，BTCS、Treasure Global、SharpLink Gaming 等企業(yè)均選擇配置 ETH。部分公司則選擇更為多元的資產(chǎn)組合策略，如 DeFi Technologies、Siebert Financial、Interactive Strength 等，通過(guò)比特幣、以太坊與其他代幣構(gòu)建混合加密儲(chǔ)備，或在抗風(fēng)險(xiǎn)能力和市場(chǎng)炒作潛力之間尋求平衡。

時(shí)間維度來(lái)看，盡管 Strategy 早在 2020 年就啟動(dòng)比特幣儲(chǔ)備，但此后幾年響應(yīng)者寥寥，直至 2024 年第四季度，比特幣價(jià)格重回高位，Strategy 股價(jià)大幅上漲，帶動(dòng)其幣股模式收益率暴漲，加密儲(chǔ)備潮進(jìn)入密集爆發(fā)期。這批跟進(jìn)企業(yè)多數(shù)市值集中在 1 億至 10 億美元區(qū)間，儲(chǔ)備目標(biāo)則從幾百萬(wàn)至數(shù)十億美元不等。其中 Strategy 的比特幣儲(chǔ)備目標(biāo)高達(dá) 100 億美元，Cantor Equity 為 30 億美元，Trump Media 為 25 億美元。值得注意的是，部分公司的儲(chǔ)備目標(biāo)遠(yuǎn)高于其市值，形成明顯風(fēng)險(xiǎn)杠桿效應(yīng)，盡管能激發(fā)市場(chǎng)炒作預(yù)期，但也加劇其估值泡沫化風(fēng)險(xiǎn)。

從股價(jià)表現(xiàn)來(lái)看，大多數(shù)企業(yè)在發(fā)布儲(chǔ)備計(jì)劃后都經(jīng)歷了短期強(qiáng)烈爆發(fā)，平均最高漲幅達(dá) 438.53%。其中，Strategy 自首次發(fā)布以來(lái)，盤(pán)中最高漲幅達(dá) 4315.85%；Asset Entities 為 2096.72%；SharpLink Gaming 達(dá) 1747.62%；Kindly MD 達(dá) 791.54%。但也有不少公司股價(jià)變化不大，如 SIEB、SILO、DTCK，市場(chǎng)或?qū)ζ涑掷m(xù)執(zhí)行能力和敘事可信度缺乏信心。

除了儲(chǔ)備行為本身，一些企業(yè)因獲得加密巨頭或知名資本的戰(zhàn)略支持而進(jìn)一步放大其市場(chǎng)效應(yīng)。例如，SharpLink Gaming 與 ConsenSys 等知名機(jī)構(gòu)戰(zhàn)略綁定，獲得以太坊生態(tài)的背書(shū)加持；Cantor Equity Partners 與 Twenty One Capital 合并并推出 BTC 儲(chǔ)備策略，背后由 Tether、軟銀及美國(guó)商務(wù)部長(zhǎng)之子 Brandon Lutnick 支持；SRM Entertainment 計(jì)劃以 TRX 為核心儲(chǔ)備資產(chǎn)，并宣布獲得 TRON 創(chuàng)始人孫宇晨支持，該公司在 6 月 17 日的成交量甚至一度超過(guò)阿里巴巴與騰訊。這些加密背景的注入，為企業(yè)帶來(lái)超越財(cái)務(wù)配置的生態(tài)話語(yǔ)權(quán)，提升其鏈上資產(chǎn)與資本市場(chǎng)的聯(lián)動(dòng)強(qiáng)度。

越來(lái)越多上市公司已不再滿足于僅將比特幣與以太坊等主流加密資產(chǎn)納入資產(chǎn)負(fù)債表，而是開(kāi)始配置 XRP、SOL、TRON 和 HYPE 等新興加密資產(chǎn)。未來(lái)加密項(xiàng)目通過(guò)游說(shuō)或者尋找上市公司建立儲(chǔ)備或?qū)⒊蔀樾碌内厔?shì)。

整體來(lái)說(shuō)，上市企業(yè)集體涌入加密儲(chǔ)備領(lǐng)域，表面上是對(duì)加密資產(chǎn)的認(rèn)可，背后則是對(duì)資本市場(chǎng)機(jī)制的熟練運(yùn)用，特別是在業(yè)績(jī)疲軟與市值受限的背景下，幣股這類(lèi)熱門(mén)玩法可很大程度上重塑自身估值邏輯。短期來(lái)看，這為眾多中小市值公司提供了新的融資路徑與敘事出口；長(zhǎng)期來(lái)看，企業(yè)儲(chǔ)備結(jié)構(gòu)是否可持續(xù)、資產(chǎn)是否增值、鏈上行為是否透明，將成為決定這一趨勢(shì)能否健康發(fā)展的關(guān)鍵。

隨著企業(yè)將加密資產(chǎn)納入資產(chǎn)負(fù)債表的趨勢(shì)迅速蔓延，也引發(fā)了市場(chǎng)關(guān)于風(fēng)險(xiǎn)管理、市場(chǎng)操縱和制度適配性的廣泛爭(zhēng)議。比特幣倡導(dǎo)者、Bitcoin Magazine CEO David Bailey 將這一潮流視為資本結(jié)構(gòu)的一次范式轉(zhuǎn)移。他直言不諱地表示，「每當(dāng)我們的一家比特幣金庫(kù)儲(chǔ)備公司被納入一個(gè)指數(shù)時(shí)，就會(huì)有一家不持有比特幣的傳統(tǒng)公司被踢出去。很抱歉，你的流動(dòng)性現(xiàn)在已經(jīng)變成了比特幣的流動(dòng)性。加入或者被淘汰?！笲lockstream CEO Adam Back 也發(fā)出類(lèi)似警告，「比特幣金庫(kù)儲(chǔ)備公司正在不斷蠶食上市公司的蛋糕。如果你無(wú)視這個(gè)世紀(jì)最大的套利機(jī)會(huì)，資本的重新配置最終會(huì)把你甩在后面。這其實(shí)不是一個(gè)『可選項(xiàng)』?！笵ragonfly 管理合伙人 Haseeb Qureshi 認(rèn)為，每個(gè)市場(chǎng)周期中，創(chuàng)始人都會(huì)追逐熱錢(qián)流向。上一個(gè)周期，發(fā)行代幣是熱點(diǎn)，因?yàn)榧用苜Y本市場(chǎng)異常活躍；而本輪周期，將代幣引入股票市場(chǎng)（類(lèi)似財(cái)政公司模式）成為新趨勢(shì)。他指出，熱錢(qián)從不會(huì)長(zhǎng)期停留在一處，這也是財(cái)政公司不會(huì)成為最終模式的原因，但他預(yù)計(jì)這一趨勢(shì)仍將持續(xù) 1-2 年，直到熱度消退。

對(duì)于加密儲(chǔ)備類(lèi)企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)管理，Strategy CEO Michael Saylor 建議道，「發(fā)布鏈上儲(chǔ)備證明并非好主意。」他指出，公開(kāi)錢(qián)包地址可能對(duì)機(jī)構(gòu)構(gòu)成長(zhǎng)期的追蹤風(fēng)險(xiǎn)。若未披露經(jīng)四大會(huì)計(jì)師事務(wù)所審計(jì)的負(fù)債情況，單獨(dú)的儲(chǔ)備信息毫無(wú)意義?！笲inance 創(chuàng)始人 CZ 也在社交媒體上強(qiáng)調(diào)，「這些公司正在承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。每家公司都會(huì)承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。風(fēng)險(xiǎn)并非像 0 或 1 那樣是非此即彼的二元狀態(tài)。風(fēng)險(xiǎn)是一個(gè)從 0 到 100 的范圍。只要找到恰當(dāng)?shù)钠胶?，你就能達(dá)成最適合自己的最佳風(fēng)險(xiǎn)/投資回報(bào)率（risk/ROI）比例。風(fēng)險(xiǎn)可以/必須加以管理。不承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)本身也是一種風(fēng)險(xiǎn)?！笴oinbase CEO Brian Armstrong 則在一次問(wèn)答中透露，曾考慮將高達(dá) 80% 的資產(chǎn)負(fù)債表投入比特幣，但最終決定放棄這一激進(jìn)計(jì)劃，「因?yàn)槟强赡軙?huì)毀掉公司」。他解釋說(shuō)，在早期階段，如果 BTC 價(jià)格突然回落，公司資金跑道可能從 18 個(gè)月驟減至 10 個(gè)月，從而影響融資和業(yè)務(wù)發(fā)展。他進(jìn)一步指出，公司確實(shí)在其資產(chǎn)負(fù)債表上持有比特幣，目前約 25% 的凈現(xiàn)金持有加密貨幣?！肝覀儾粫?huì)將 80% 投入其中，我認(rèn)為那太冒險(xiǎn)了。」而對(duì)于一些中小上市公司宣布將大額儲(chǔ)備配置至山寨幣，VanEck 數(shù)字資產(chǎn)主管 Matthew Sigel 指出，這些公司聲稱(chēng)將購(gòu)買(mǎi)數(shù)億美元規(guī)模的代幣（如 XRP 和 SOL），這些所謂的儲(chǔ)備計(jì)劃很可能只是為了推高小市值公司股價(jià)的手段，其中許多公司在納斯達(dá)克交易?！负芏喽际莾?nèi)部人士試圖拉高出貨，如果市值微乎其微，而且沒(méi)有披露新的投資者，我就會(huì)認(rèn)定這是一場(chǎng)騙局?！箤?duì)于這種杠桿模式的擴(kuò)張，數(shù)字資產(chǎn)銀行 Sygnum 在最新報(bào)告中警告稱(chēng)，Strategy 等公司通過(guò)發(fā)行債券等杠桿方式持續(xù)增持比特幣，正在偏離傳統(tǒng)企業(yè)的財(cái)務(wù)策略。這種做法可能削弱比特幣作為央行儲(chǔ)備資產(chǎn)的適用性，且過(guò)度集中化持有可能導(dǎo)致市場(chǎng)流動(dòng)性下降、價(jià)格波動(dòng)加劇，從而影響央行等機(jī)構(gòu)的配置意愿。

比特幣早期倡導(dǎo)者 Max Keiser 也對(duì)模仿 Strategy 路線的新興比特幣財(cái)務(wù)公司表示質(zhì)疑，認(rèn)為它們尚未經(jīng)歷真正的熊市檢驗(yàn)。他強(qiáng)調(diào)，「Saylor 在熊市中從未拋售比特幣，而是持續(xù)買(mǎi)入。只有那些在市場(chǎng)最艱難時(shí)刻仍堅(jiān)守倉(cāng)位的公司，才能稱(chēng)得上比特幣金庫(kù)真正的信仰者。」總的來(lái)說(shuō)，加密資產(chǎn)正從財(cái)務(wù)儲(chǔ)備上升為企業(yè)戰(zhàn)略，但戰(zhàn)略的成敗，終究要交給市場(chǎng)決定。