原文標題：《2030 回看 2025：那一年，華爾街正式接管了比特幣》原文作者：Daii，Airdrop Reference Founder

2030 年的某天，當貝萊德的比特幣 ETF 規(guī)模超越標普 500 指數(shù)基金時，華爾街的交易員們突然意識到：那個曾被他們嘲笑為「暗網(wǎng)玩具」的東西，如今正掌控著全球資本的咽喉。

但一切轉折都始于 2025 年——那一年，比特幣價格在機構鯨群的圍獵中沖破 25 萬美元，卻再也沒人能說清它屬于誰。鏈上數(shù)據(jù)顯示，超過 63% 的流通供應量被鎖進機構托管地址，交易所的比特幣流動性枯竭到僅夠支撐三天交易量。

上面的是幻想，讓我們先回到當下。

大量資金正持續(xù)從比特幣 ETF 流出，比特幣一度下跌到 8 萬以下，這一現(xiàn)象的解釋主要有兩個方面：

一、政策面，是美國特朗普發(fā)動關稅戰(zhàn)；

二、資金面，是因為 56% 的短期持有者——對沖基金——套利策略平倉。

但是，分析師認為當前處于比特幣牛市的「分配階段」。

比特幣牛市的「分配階段」通常指牛市后期價格見頂前后，大戶（「鯨魚」）開始逐步拋售手中籌碼，將比特幣從早期持有者轉移到新進入市場的投資者手中。這一階段意味著市場從瘋狂上漲轉向頂部區(qū)域，是牛熊轉換的關鍵環(huán)節(jié)。

不賣關子，先給出答案，當前市場流動性結構已經改變。

· OG 散戶和 OG 鯨魚正在扮演賣方；

· 機構鯨魚和通過 ETF 入場的新散戶成為主要買方。

在加密貨幣領域，「OG」是「Original Gangster」的縮寫（也常被解釋為「Old Guard」），特指比特幣領域最早期的參與者、先驅者或長期堅守的核心群體。

一句話，老錢在退出，新錢在進入。新錢中，機構是主導。

下面我們將從市場結構、當前周期特點、機構與散戶角色、周期時間線等方面為你做詳細的解析。

1. 典型的市場結構：牛市末期的鯨魚向散戶分配

典型的比特幣牛市末期呈現(xiàn)出 鯨魚向散戶派發(fā)籌碼的格局，也就是早期的大持有者在高價位將幣賣給后進場的散戶。

換言之，散戶投資者往往在狂熱氛圍中高位接盤，而「聰明錢」鯨魚趁機逢高分批出貨，實現(xiàn)利潤。這一過程在歷史周期中多次上演：

例如 2017 年牛市接近頂峰時，鯨魚持有的比特幣余額凈減少，表明大量籌碼從鯨魚手中轉移出去，原因在于當時有海量新增需求涌入市場，提供了足夠的流動性讓鯨魚們分發(fā)其持倉，詳見：The Shrimp Supply Sink: Revisiting the Distribution of Bitcoin Supply。

總體而言，傳統(tǒng)牛市尾聲的市場結構可以概括為：早期持幣的大戶逐步拋售，市場供應增加，而散戶在 FOMO 情緒（害怕錯過）的驅使下大量買入接盤。這種分配行為往往伴隨著交易所比特幣流入增加、鏈上老幣移動等跡象，預示市場即將見頂轉向。

2. 本輪牛市的特點：結構性的新變化

當前這一輪牛市（2023-2025 年周期）的分配階段與過去有所不同，尤其體現(xiàn)在散戶和機構投資者的行為上。

2.1 本輪周期有前所未有的機構參與

現(xiàn)貨比特幣 ETF 的推出以及上市公司大舉購幣，使得市場參與者結構更加多元，不再只是散戶推動行情。機構資金的加入帶來了更深的資金池和更穩(wěn)定的需求，直接表現(xiàn)就是市場波動率相比以往降低——據(jù)分析，當前牛市的最大回撤幅度明顯小于過去周期，高點回調通常不超過 25%-30%，這被歸因于機構資金的介入平抑了波動。

同時，市場成熟度提高，價格漲幅逐周期遞減，走勢更平穩(wěn)，這一點從實現(xiàn)市值（Realized Cap）的增長率等指標也可見端倪：本輪實現(xiàn)市值僅擴張了上輪峰值的一小部分，表明狂熱情緒尚未完全釋放（詳見：Thinking Ahead）。

已實現(xiàn)市值（Realized Cap）是衡量市場資金流入情況的重要指標。與傳統(tǒng)市值（Market Cap）不同，已實現(xiàn)市值并非簡單地用當前價格乘以流通供應量，而是考慮了每一枚比特幣在鏈上最后一次交易時的價格。因此，它更能反映市場實際投入的資金規(guī)模。

當然，上述指標也有可能表明市場正在進入 更成熟、更穩(wěn)健的發(fā)展階段。

2.2 散戶投資者在本輪中的行為也更趨理性和多樣

一方面，資深散戶（經歷過多輪周期的個人投資者）相對謹慎，在上漲一定幅度后更早鎖定利潤，這與以往散戶一路追漲到頂?shù)那闆r有所不同。

例如 2025 年初的數(shù)據(jù)就顯示，小額持幣者（散戶）在 1 月份向交易所凈轉入了約 6000 枚 BTC（約 6.25 億美元），提前開始套現(xiàn)，而同期鯨魚僅小幅凈流入約 1000 BTC，基本按兵不動。這種分歧意味著許多散戶認為階段性見頂，選擇獲利了結，而鯨魚（被視為「聰明資金」）則按兵不動，顯然期待更高的利潤空間。

另一方面，新進入的散戶投資熱情仍在不斷累積。Google 趨勢等指標表明大眾關注度在價格創(chuàng)出新高后曾一度回落并「重置」，尚未出現(xiàn)以往周期末期那種全民狂熱的峰值。這暗示當前牛市可能尚未進入最終的狂熱階段，市場上漲潛力尚存。

2.3 機構投資者的行為成為本輪牛市的重要特征之一

2020-2021 年的上一輪牛市是首次出現(xiàn)大量機構和上市公司入場的周期，當時反而出現(xiàn)鯨魚持幣量上升的現(xiàn)象——機構等新「大戶」大量買入，比特幣從散戶手中流向這些鯨魚賬戶。

這一趨勢在當前周期延續(xù)：大型機構通過 OTC 場外市場、信托基金或 ETF 等渠道大舉購入比特幣，使得傳統(tǒng)鯨魚不再是凈賣出方，一定程度上延緩了分配階段的到來。這使本輪牛市的分配更加緩和和分散，而非過去那種單純由散戶接盤的模式：市場的深度和廣度提高，新資金足以消化長線持有者拋出的籌碼。

Glassnode 報告指出，大量財富已經或正在從長期持有者向新投資者轉移，這是比特幣市場走向成熟的標志——長線持有者實現(xiàn)了創(chuàng)紀錄的利潤（單日高達 21 億美元），而新投資者具備足夠的需求承接了這些拋盤，詳見 Bitcoin sees wealth shift from long-term holders to new investors – Glassnode。

可見，本輪牛市中散戶與機構的互動創(chuàng)造了一個更具韌性的市場環(huán)境。

3. 機構與散戶的角色變化：OG 散戶與機構對流動性的影響

隨著市場參與者結構演變，機構和散戶在分配階段的角色也發(fā)生了顯著變化。

CryptoQuant 首席執(zhí)行官 Ki Young Ju 將本輪分配模式總結為：「元老級」散戶（OG 散戶）+ 原有鯨魚 → 新進散戶（通過 ETF、MSTR 等渠道）+ 新鯨魚（機構）。

也就是說，經歷過早期周期的散戶和鯨魚正在逐步賣出，而接盤方不僅包括傳統(tǒng)意義上的散戶投資者，還包括通過 ETF 等投資工具入場的普通投資者，以及扮演鯨魚角色的新機構資金。

這種多元化的參與格局與傳統(tǒng)的「鯨魚→散戶」單線分發(fā)模式截然不同。

· 在本輪周期中，OG 散戶（早期入場的個人持幣者）可能持有相當數(shù)量的比特幣，他們在牛市高位階段選擇套現(xiàn)離場，為市場提供了部分賣壓和流動性。

· 同樣，OG 鯨魚（早期的大戶）也會分批出貨兌現(xiàn)數(shù)倍乃至數(shù)十倍的利潤。與之對應，機構鯨魚作為新買方力量大舉吸收這些拋壓，他們通過托管賬戶和 ETF 等渠道買入，比特幣從老的錢包流向這些機構的托管錢包。

· 此外，一些傳統(tǒng)散戶投資者如今也通過 ETF 和上市公司股票（如 MicroStrategy 的股票）間接持有比特幣，可以視作新形式的「散戶接盤」。

這種角色轉變對市場流動性和價格走勢產生了深遠影響。

3.1 更多比特幣正在離開交易所

一方面，OG 持有者的賣出行為通常會留下明顯的鏈上足跡：老錢包變動增多、大額轉賬涌向交易所等。

例如，本輪牛市中觀察到部分長期未動的錢包開始活躍，將幣轉入交易所準備出售，就是老持有者開始分配籌碼的跡象。Ki Young Ju 指出，OG 玩家的活動會通過鏈上和交易所數(shù)據(jù)體現(xiàn)出來，而「紙面比特幣」（如 ETF 份額、比特幣相關股票）的流動則只有在結算時才會反映為托管錢包的鏈上記錄。也就是說，機構資金的買入多發(fā)生在場外或通過托管，直接鏈上反映的是托管方地址余額增加，而不是傳統(tǒng)交易所的直接流動。

當前交易所比特幣余額為 222 萬枚，也是這一特征的反應。

3.2 新鯨魚、新散戶更有韌性

另一方面，機構投資者作為新晉鯨魚，不僅提供了龐大的買盤支撐，也增強了市場在拋售壓力下的承接力和流動性深度。

與過去散戶主導時容易恐慌踩踏不同，機構資金更傾向于逢低吸納、長期配置。當市場出現(xiàn)回調時，這些專業(yè)資金的介入往往能托底穩(wěn)定價格。例如，有分析指出，本輪牛市的波動性降低就歸功于機構參與：當散戶賣出時，機構愿意接盤確保市場流動性，從而使得價格回撤幅度遠小于過去。

盡管比特幣 ETF 的推出為市場帶來了大量增量資金，但部分 ETF 持有者（如對沖基金）可能以套利交易為主要目的，因此其資金流動性較高。近期 ETF 資金的大量流出情況表明，部分機構資金只是在進行短期套利，而非完全長期持有。比特幣最近跌破 8 萬的資金面壓力來自對沖基金套利策略平倉。

不過，新進入的散戶投資者表現(xiàn)出了較強的韌性，他們并未在每次調整中恐慌性拋售，而是愿意繼續(xù)持有，比特幣的短期持有者指標顯示出更強的抗跌性。

總的來說，OG 散戶+OG 鯨魚與新機構鯨魚+新散戶之間的互動，形成了當前市場特有的供需格局：早期持有者提供流動性，機構和新買家吸收籌碼，使牛市后期的分配過程更加平穩(wěn)且有跡可循。

4. 市場周期的時間線：歷史趨勢與本輪牛市展望

從歷史數(shù)據(jù)看，比特幣市場呈現(xiàn)出約四年一周期的規(guī)律，每輪包含熊市-牛市-過渡的完整循環(huán)。這與比特幣區(qū)塊獎勵減半事件高度相關：減半發(fā)生后，新幣產出銳減，接下來約 12-18 個月往往出現(xiàn)一輪大幅的價格上漲行情（牛市），隨后在高點附近進入熊市調整。

4.1 歷史

回顧幾次主要牛市的時間線：

· 第一次減半于 2012 年末發(fā)生，之后比特幣價格在約 13 個月后的 2013 年 12 月見頂；

· 2016 年第二次減半，約 18 個月后的 2017 年 12 月牛市峰值接近 2 萬美元；

· 2020 年 5 月第三次減半，大約 17-18 個月后的 2021 年末，比特幣經歷了兩個高點（4 月和 11 月）接近 7 萬美元的雙峰。

由此推測，2024 年 4 月的第四次減半可能引發(fā)新一輪牛市，其頂點大概率出現(xiàn)在減半后的一年到一年半內，也就是 2025 年的下半年左右，屆時將迎來最終的分配階段（牛市尾聲)。

當然，周期并非機械重復，市場環(huán)境和參與者結構的變化可能影響本輪牛市的持續(xù)時間和峰值。

4.2 樂觀

有分析認為：宏觀環(huán)境、監(jiān)管政策以及市場成熟度，將會對本輪周期產生重要影響。

例如，Grayscale 的研究團隊在 2024 年底的報告中指出，當前市場只是新一輪周期的中期階段，如果基本面（用戶采納、宏觀環(huán)境等）保持良好，牛市有可能延續(xù)到 2025 年甚至更久。他們強調，新推出的現(xiàn)貨比特幣 ETF 拓寬了資金入場渠道，而未來美國監(jiān)管環(huán)境的明朗（如特朗普新政府的潛在影響）也可能進一步提振加密市場估值。

這意味著本輪牛市有望比過去周期更長，漲勢可能跨過傳統(tǒng)的時間窗口。

另一方面，也有鏈上數(shù)據(jù)支持較長牛市的觀點，例如上面講到的本周期的真實資本流入（Realized Cap）增長尚未達到上輪高點的一半，表明市場狂熱度尚未充分釋放。一些分析師因此預測，本輪牛市的最終高點可能遠超上一輪，高點預期常見地被提高到 15 萬美元甚至更高。

4.3 保守

不過，也有觀點認為頂點于 2025 年內出現(xiàn)。

CryptoQuant 的 Ki Young Ju 就預計，比特幣牛市的最終分配階段（各類 OG 持有者和機構集中出貨給最后的接盤資金）將在 2025 年年內發(fā)生。他的判斷基于目前已經進入的早期分發(fā)階段以及觀察到的新散戶資金涌入情況，并認為在最終出貨完成前無需過早轉為空頭觀點。

綜合歷史模式和當下指標，可以推測本輪牛市大概率在 2025 年下半年邁入尾聲，屆時隨著價格達到階段性高峰，各類持有者會加速派發(fā)籌碼，完成最后的分配過程。

當然，精確的時間和高度難以預測，但從周期長度（減半后約 1.5 年）和市場跡象（散戶瘋狂程度、機構資金動向等）來看，2025 年可能成為關鍵年份。

結語

當比特幣從極客玩具蛻變?yōu)槿f億級戰(zhàn)略資產，本輪牛市可能將揭示一個殘酷的真相：金融革命的本質不是消滅舊錢，而是用新規(guī)則重構全球資本的基因鏈。

此刻的「分配階段」，實則是華爾街正式接管加密世界的加冕禮。當 OG 鯨魚將籌碼交給貝萊德們時，這不是崩盤的序曲，而是全球資本版圖重構的進行曲——比特幣正從散戶的暴富神話，演變?yōu)闄C構資產負債表上的「數(shù)字戰(zhàn)略儲備」。

最諷刺的莫過于，當散戶還在計算「逃頂密碼」時，黑石們早已把比特幣寫進了 2030 年的資產負債表模版。

2025 年的終極拷問：這是周期輪回的頂點，還是新金融秩序誕生的陣痛？答案藏在冷冰冰的鏈上數(shù)據(jù)里——每筆 OG 錢包的轉出記錄，都在為貝萊德們的托管地址添磚加瓦；每個 ETF 的凈流入，都在重寫「價值存儲」的定義權。

給穿越周期的投資者一句忠告：最大的風險不是踏空，而是用 2017 年的認知解讀 2025 年的游戲規(guī)則。當「持幣地址」變成「機構托管賬戶」，當「減半敘事」變成「美聯(lián)儲利率決策的衍生品」，這場世紀交接早已超出牛熊的范疇——

歷史總在重復，但這次登場的不是散戶的眼淚，而是機構金庫永不停歇的鏈上轉賬聲。

這種機構化趨勢，或許可以類比于 Web1.0 時代的演變——當初屬于極客們的互聯(lián)網(wǎng)，最終落入 FAANG（Facebook、Apple、Amazon、Netflix 和 Google）巨頭之手。

歷史的輪回，總是充滿黑色幽默。

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