今年上市的加密美股漲幅，遠(yuǎn)遠(yuǎn)甩開了 90% 的山寨幣和土狗幣。

結(jié)束今年第一季度的行情低迷，5 月的加密終于又迎來(lái)了上漲。比特幣在震蕩中小幅上漲約 9.7%，但許多人不知道的是，而是今年這一批登陸納斯達(dá)克的「加密新貴」，在這幾個(gè)月里的表現(xiàn)，完全跑贏比特幣甚至大多山寨幣。Antalpha 首日上市即觸發(fā)熔斷，eToro 收盤大漲 23%，Amber Premium 一季度飆升近 8 倍，而完成反向合并的 Strive，更是在五個(gè)月內(nèi)暴漲超 10 倍。

在本文中，idea2003 BlockBeats 將基于財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)、股價(jià)表現(xiàn)與業(yè)務(wù)模式，拆解這幾家 2025 年最具代表性的加密上市公司。

Antalpha

2025 年 5 月 14 日，Antalpha 以首次公開發(fā)行（IPO）的方式正式登陸納斯達(dá)克全球市場(chǎng)，股票代碼為「ANTA」。本次 IPO 發(fā)行價(jià)為每股 12.80 美元，共計(jì)發(fā)行 3,850,000 股普通股。上市首日，股價(jià)即大漲 73.59%，并觸發(fā)熔斷機(jī)制，成為近期市場(chǎng)最受矚目的新股之一。

Antalpha 是一家專注于比特幣礦業(yè)金融服務(wù)的加密金融科技公司，其核心定位是為全球比特幣產(chǎn)業(yè)鏈提供結(jié)構(gòu)化融資與風(fēng)險(xiǎn)管理解決方案。公司主要服務(wù)于礦工、礦機(jī)制造商及其上下游生態(tài)，業(yè)務(wù)體系包括供應(yīng)鏈融資、清算網(wǎng)絡(luò)、風(fēng)險(xiǎn)控制平臺(tái)和技術(shù)服務(wù)輸出。具體來(lái)看，Antalpha 為比特幣礦工提供設(shè)備采購(gòu)與運(yùn)營(yíng)資金貸款，并通過(guò)旗下 Antalpha Prime 技術(shù)平臺(tái)實(shí)現(xiàn)抵押品頭寸的實(shí)時(shí)監(jiān)控，強(qiáng)化資產(chǎn)安全性與流動(dòng)性管理。在產(chǎn)業(yè)合作方面，Antalpha 也是比特大陸（Bitmain）的核心貸款合作伙伴，深度嵌入礦業(yè)生態(tài)。此外，公司曾聯(lián)合 Mantle 推出兼容 EVM 的錨定比特幣資產(chǎn) FBTC，并于 2023 年與 Cobo 合作，在托管與資產(chǎn)安全領(lǐng)域建立了標(biāo)準(zhǔn)化解決方案。

2024 年，Antalpha 實(shí)現(xiàn)總收入 4,745 萬(wàn)美元，相較 2023 年的 1,127 萬(wàn)美元增長(zhǎng)了 321%，展現(xiàn)出極強(qiáng)的業(yè)務(wù)擴(kuò)張能力。其收入結(jié)構(gòu)也呈現(xiàn)出雙引擎模式日趨清晰的特征：

一方面，技術(shù)融資費(fèi)收入（Technology Financing Fee）從 1,035 萬(wàn)美元躍升至 3,869 萬(wàn)美元，近三倍增長(zhǎng)。這一部分主要來(lái)源于公司作為機(jī)構(gòu)資金方參與的結(jié)構(gòu)化融資、抵押借貸和清算業(yè)務(wù)，反映出其作為「比特幣金融水管」角色的市場(chǎng)接受度持續(xù)提升。

另一方面，技術(shù)平臺(tái)費(fèi)收入（Technology Platform Fee）也實(shí)現(xiàn)飛躍，從 91 萬(wàn)美元增長(zhǎng)至 876 萬(wàn)美元，同比增長(zhǎng)高達(dá) 859%。這一增長(zhǎng)主要來(lái)自 Antalpha 將其資金調(diào)度系統(tǒng)、風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控 API、SaaS 平臺(tái)等核心能力打包向外輸出，顯示其不僅具備金融執(zhí)行力，也正逐步構(gòu)建可規(guī)?；瘡?fù)制的技術(shù)服務(wù)業(yè)務(wù)。

這兩類收入共同構(gòu)成了 Antalpha 作為合規(guī)加密基礎(chǔ)設(shè)施服務(wù)商的基本商業(yè)閉環(huán)：一方面通過(guò)結(jié)構(gòu)化融資為產(chǎn)業(yè)提供流動(dòng)性，被視作「比特幣金融的水管工」；另一方面則將其技術(shù)能力平臺(tái)化輸出，打造可編程、可集成的「基礎(chǔ)設(shè)施即服務(wù)」工具鏈。

伴隨收入規(guī)模的快速增長(zhǎng)，公司的運(yùn)營(yíng)支出也顯著提升。2024 年全年運(yùn)營(yíng)總成本達(dá)到 4,427 萬(wàn)美元，較 2023 年的 1,889 萬(wàn)美元增長(zhǎng)約 135%。其中，融資成本從 630 萬(wàn)美元升至 2,462 萬(wàn)美元，與平臺(tái)資產(chǎn)規(guī)模擴(kuò)大高度匹配；技術(shù)研發(fā)支出達(dá) 492 萬(wàn)美元，同比增長(zhǎng) 57%，顯示出公司持續(xù)投入于技術(shù)棧建設(shè)；而市場(chǎng)營(yíng)銷與行政管理方面的支出合計(jì)約為 1,335 萬(wàn)美元，主要用于業(yè)務(wù)擴(kuò)張、合規(guī)架構(gòu)建設(shè)以及上市相關(guān)籌備。

盡管成本增長(zhǎng)迅猛，但得益于規(guī)模效應(yīng)的釋放，公司已于 2024 年實(shí)現(xiàn)運(yùn)營(yíng)層面扭虧為盈，全年實(shí)現(xiàn) 運(yùn)營(yíng)利潤(rùn) 318 萬(wàn)美元，而上一年同期仍為虧損 762 萬(wàn)美元。

在運(yùn)營(yíng)利潤(rùn)的基礎(chǔ)上，考慮其他收支后，公司實(shí)現(xiàn)了 凈利潤(rùn) 439 萬(wàn)美元，成功實(shí)現(xiàn)從虧損向正向盈利的關(guān)鍵轉(zhuǎn)折。其中，非主營(yíng)業(yè)務(wù)部分的表現(xiàn)亦起到支撐作用：其他凈收益錄得 178 萬(wàn)美元，主要包括利息收入與幣本位負(fù)債的估值浮盈；同時(shí)，由于部分加密資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)，公司確認(rèn)了 74 萬(wàn)美元的公允價(jià)值損失，但也從相關(guān)方幣本位負(fù)債中獲得了等值的 估值對(duì)沖收益。整體來(lái)看，這些非經(jīng)營(yíng)性項(xiàng)目未對(duì)利潤(rùn)構(gòu)成實(shí)質(zhì)性壓制，反而在波動(dòng)中提供了一定財(cái)務(wù)緩沖。

從資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)來(lái)看，截至 2024 年底，Antalpha 的總資產(chǎn)已達(dá)到 12.5 億美元，相較 2023 年的 7.3 億美元增長(zhǎng)了 71%。其中，加密資產(chǎn)抵押物應(yīng)收由 3.7 億美元躍升至 7.37 億美元，反映出平臺(tái)作為借貸撮合方所掌握的鏈上抵押資產(chǎn)迅速擴(kuò)張。同時(shí)，貸款應(yīng)收余額也上升至 4.29 億美元，表明資金供給端的活躍程度顯著增強(qiáng)。

在負(fù)債端，總負(fù)債由 7.19 億美元上升至 12.08 億美元，主要由平臺(tái)客戶幣本位借款和抵押義務(wù)構(gòu)成。這一增長(zhǎng)與資產(chǎn)端基本匹配，未出現(xiàn)明顯的流動(dòng)性錯(cuò)配風(fēng)險(xiǎn)。與此同時(shí)，公司股東權(quán)益則從 1,271 萬(wàn)美元提升至 4,638 萬(wàn)美元，反映出在業(yè)務(wù)增長(zhǎng)和持續(xù)盈利推動(dòng)下，公司凈資產(chǎn)穩(wěn)步積累，為后續(xù)融資與資本運(yùn)作打下堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。

在現(xiàn)金流方面，Antalpha 2024 年經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈流出 1,169 萬(wàn)美元，投資性現(xiàn)金流流出 7,617 萬(wàn)美元，說(shuō)明公司仍處于高投入、高成長(zhǎng)的階段。但通過(guò)積極的融資活動(dòng)，公司當(dāng)年獲得 9,335 萬(wàn)美元的凈融資資金，全年現(xiàn)金凈增加 548 萬(wàn)美元，年末現(xiàn)金及等價(jià)物余額為 592 萬(wàn)美元，流動(dòng)性保持穩(wěn)健。

為了進(jìn)一步體現(xiàn)運(yùn)營(yíng)效率與真實(shí)盈利能力，Antalpha 披露了非 GAAP 財(cái)務(wù)指標(biāo)——調(diào)整后 EBITDA（Adjusted EBITDA）。在剔除所得稅、折舊攤銷及股權(quán)激勵(lì)后，該項(xiàng)指標(biāo)由 2023 年的 -757 萬(wàn)美元大幅改善為 2024 年的 +591 萬(wàn)美元，顯示出公司核心經(jīng)營(yíng)模式在持續(xù)優(yōu)化，已成功邁入盈利釋放階段。

Galaxy Digital

Galaxy Digital 是一家橫跨加密金融與傳統(tǒng)資本市場(chǎng)的綜合性數(shù)字資產(chǎn)服務(wù)公司，由前高盛合伙人 Mike Novogratz 于 2018 年創(chuàng)立。自創(chuàng)立之初，Galaxy 便試圖打造一家「新一代摩根士丹利」，主營(yíng)業(yè)務(wù)涵蓋資產(chǎn)管理、加密貨幣交易、做市與借貸、投資銀行服務(wù)、結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品、以及近年來(lái)快速增長(zhǎng)的數(shù)據(jù)中心與 AI 高性能算力租賃等新興板塊。

Galaxy 的上市路徑顯得頗具代表性，早在 2018 年，Galaxy 就通過(guò)與一家加拿大殼公司 Bradmer Pharmaceuticals 的反向收購(gòu)，在多倫多證券交易所創(chuàng)業(yè)板（TSX Venture）完成借殼上市，股票代碼為 GLXY。隨著監(jiān)管環(huán)境的成熟與合規(guī)架構(gòu)的構(gòu)建，Galaxy 自 2022 年起便著手進(jìn)行結(jié)構(gòu)性重組，啟動(dòng)了復(fù)雜的 Up-C 架構(gòu)設(shè)計(jì)，將其注冊(cè)地由開曼群島遷至美國(guó)特拉華州，同時(shí)設(shè)立新的控股實(shí)體 Galaxy Digital Inc.，作為即將在納斯達(dá)克掛牌的公開交易公司。

這種 Up-C 模型允許公司保留現(xiàn)有合伙人結(jié)構(gòu)的靈活性，同時(shí)實(shí)現(xiàn)公眾股東的權(quán)益透明與投票權(quán)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化，是 Coinbase、Robinhood 等美國(guó)新經(jīng)濟(jì)企業(yè)在上市前常采用的標(biāo)準(zhǔn)重組路徑。反映了加密行業(yè)公司在過(guò)去幾年如何繞開傳統(tǒng)監(jiān)管障礙，逐步走向主流資本市場(chǎng)。

資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)是 Galaxy 在 2024 年表現(xiàn)最為亮眼的板塊之一。全年資產(chǎn)管理規(guī)模（AUM）增長(zhǎng)至 57 億美元，創(chuàng)下歷史新高。其中，35 億美元來(lái)自與 Invesco、State Street 等全球傳統(tǒng)金融巨頭合作發(fā)行的 ETF 產(chǎn)品，22 億美元?jiǎng)t由旗下的對(duì)沖基金、風(fēng)投基金等另類投資組合構(gòu)成。Galaxy 與 Invesco 聯(lián)合推出的現(xiàn)貨比特幣 ETF（BTCO）與現(xiàn)貨以太坊 ETF（QETH）分別于年初和年中上線，迅速打入美國(guó)主流市場(chǎng)；與此同時(shí)，Galaxy 還與 State Street 合作推出三支加密生態(tài)主題型 ETF，覆蓋去中心化科技與 Web3 技術(shù)相關(guān)指數(shù)。

不僅如此，Galaxy 還在年內(nèi)啟動(dòng)了多資產(chǎn)對(duì)沖基金產(chǎn)品 Galaxy Absolute Return Fund，這是一支專為機(jī)構(gòu)投資者設(shè)計(jì)、強(qiáng)調(diào)無(wú)幣敞口的基金組合。在交易與衍生品業(yè)務(wù)方面，年報(bào)中未披露詳細(xì)的年度交易收入數(shù)據(jù)，但 Galaxy 強(qiáng)調(diào)了其在產(chǎn)品多樣性、機(jī)構(gòu)服務(wù)深度與合規(guī)能力方面的持續(xù)投入，引入了多個(gè)新幣種與杠桿交易產(chǎn)品，不斷豐富衍生品平臺(tái)的交易工具。

同時(shí)，Galaxy 也在區(qū)塊鏈底層服務(wù)方面持續(xù)布局，包括節(jié)點(diǎn)托管服務(wù)、RPC 接口產(chǎn)品、多鏈驗(yàn)證服務(wù)等，逐步構(gòu)建「金融基礎(chǔ)設(shè)施即服務(wù)」的產(chǎn)品體系，并探索將其以 SaaS 模式向項(xiàng)目方與開發(fā)者開放。截至 2024 年底，Galaxy 的組織規(guī)模持續(xù)擴(kuò)張，除紐約總部外，公司在倫敦、東京、香港、新加坡等地均設(shè)有本地團(tuán)隊(duì)，人員總數(shù)維持在數(shù)百人規(guī)模，招聘重點(diǎn)集中于資產(chǎn)管理、基礎(chǔ)設(shè)施運(yùn)營(yíng)與合規(guī)團(tuán)隊(duì)。

從 2025 年 Q1 這一季度起，Galaxy 還同步完成了財(cái)報(bào)結(jié)構(gòu)的重組，將原有的三大業(yè)務(wù)線整合為兩個(gè)運(yùn)營(yíng)板塊與一個(gè)公司板塊，以更契合其正在推進(jìn)的戰(zhàn)略重心。其中，「數(shù)字資產(chǎn)（Digital Assets）」板塊匯集了所有與加密原生業(yè)務(wù)相關(guān)的服務(wù)，如交易、投行、資產(chǎn)管理與基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)（包括質(zhì)押、代幣化與托管技術(shù)）；「數(shù)據(jù)中心（Data Centers）」板塊則獨(dú)立呈現(xiàn) Helios 項(xiàng)目的長(zhǎng)期價(jià)值和轉(zhuǎn)型進(jìn)展，預(yù)計(jì)將在 2026 年初開始確認(rèn)收入；「庫(kù)務(wù)與公司（Treasury and Corporate）」板塊主要包括資產(chǎn)負(fù)債表上的投資持倉(cāng)影響，以及剩余的挖礦業(yè)務(wù)與其他非經(jīng)營(yíng)項(xiàng)目。

在 2025 年第一季度的財(cái)報(bào)中，Galaxy Digital 披露其 GAAP 口徑下的總收入為 1,298 萬(wàn)美元。這一數(shù)字源自美國(guó)通用會(huì)計(jì)準(zhǔn)則（U.S. GAAP）對(duì)數(shù)字資產(chǎn)交易的「gross-up」處理方式，即要求將客戶之間買賣的總額分別計(jì)入收入與支出，而非僅記錄實(shí)際賺取的差價(jià)或手續(xù)費(fèi)。這種會(huì)計(jì)方法雖然符合監(jiān)管要求，但并不能真實(shí)反映公司的盈利能力，反而容易放大營(yíng)收表象，在 Galaxy 這樣一家兼具資產(chǎn)管理、金融服務(wù)與數(shù)字基礎(chǔ)設(shè)施布局的公司中尤為典型。

為了更準(zhǔn)確地呈現(xiàn)經(jīng)營(yíng)表現(xiàn)，Galaxy 同步披露了非 GAAP 指標(biāo)——Adjusted Gross Profit，作為自身內(nèi)部管理和對(duì)外溝通的主要參考口徑。

2025 年第一季度，Galaxy 的非 GAAP 經(jīng)營(yíng)收入合計(jì)達(dá)到 8,700 萬(wàn)美元，其中包括來(lái)自數(shù)字資產(chǎn)相關(guān)業(yè)務(wù)的 6,500 萬(wàn)美元和來(lái)自資產(chǎn)管理的 2,200 萬(wàn)美元。這部分收入主要來(lái)源于自營(yíng)交易、Prime 經(jīng)紀(jì)、結(jié)構(gòu)化信貸、ETF 管理費(fèi)與基金收入，構(gòu)成了公司穩(wěn)定且可持續(xù)的現(xiàn)金流來(lái)源，進(jìn)一步顯示出其「交易-資管-基礎(chǔ)設(shè)施」三位一體的運(yùn)營(yíng)體系正在持續(xù)發(fā)揮作用。

在扣除相應(yīng)成本后，Galaxy 錄得 350 萬(wàn)美元的凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)，主要由數(shù)字資產(chǎn)業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)。這在加密市場(chǎng)整體尚處于震蕩調(diào)整期的背景下，展現(xiàn)出其核心業(yè)務(wù)的韌性和規(guī)?；瘍?yōu)勢(shì)。

然而，GAAP 報(bào)表中顯示本季度歸屬于股東的凈虧損為 2.95 億美元，這一虧損并非源于主營(yíng)業(yè)務(wù)滑坡，而是由兩部分非經(jīng)常性項(xiàng)目造成：一是 BTC、ETH 等核心持倉(cāng)資產(chǎn)價(jià)格在 Q1 出現(xiàn)階段性回調(diào)，造成賬面浮虧；二是 Galaxy 對(duì) Helios 項(xiàng)目舊有礦機(jī)進(jìn)行退役重組，并就此計(jì)提了一次性大額資產(chǎn)減值。這類非運(yùn)營(yíng)性損失雖在報(bào)表層面壓低了利潤(rùn)表現(xiàn)，但并不影響 Galaxy 的現(xiàn)金流和主營(yíng)運(yùn)營(yíng)質(zhì)量。

Galaxy Digital 在 2025 年第一季度的收入結(jié)構(gòu)顯示出其日趨成熟的多元化運(yùn)營(yíng)框架。Trading 與 Lending 業(yè)務(wù)繼續(xù)承擔(dān)著核心的現(xiàn)金流生成角色。1 月市場(chǎng)強(qiáng)勁反彈，Galaxy 的自營(yíng)交易與客戶撮合業(yè)務(wù)取得了可觀的回報(bào)，但進(jìn)入 2 月后，加密資產(chǎn)價(jià)格趨于平穩(wěn)，波動(dòng)性降低，交易量隨之下滑，對(duì)交易業(yè)務(wù)造成一定抑制。盡管如此，其 Lending 板塊依然保持穩(wěn)定增長(zhǎng)，總貸款余額達(dá) 8.7 億美元，較上季度增長(zhǎng) 25%，主要來(lái)自于機(jī)構(gòu)客戶對(duì)結(jié)構(gòu)化融資與流動(dòng)性需求的增加。本季度 Lending 業(yè)務(wù)共帶來(lái) 2,300 萬(wàn)美元的利息收入，體現(xiàn)出 Galaxy 在穩(wěn)定收益資產(chǎn)布局上的顯著成效。

資產(chǎn)管理方面，雖然市場(chǎng)下跌導(dǎo)致管理與質(zhì)押資產(chǎn)總規(guī)模降至 70 億美元，環(huán)比減少近三成，但管理費(fèi)收入依舊穩(wěn)健，表現(xiàn)出良好的客戶粘性與產(chǎn)品護(hù)城河。旗下與 Invesco 聯(lián)合發(fā)行的比特幣現(xiàn)貨 ETF——BTCO，在一季度成功進(jìn)入多個(gè)傳統(tǒng)金融的頂級(jí)財(cái)富管理平臺(tái)，累計(jì)覆蓋超過(guò) 2 萬(wàn)億美元的資產(chǎn)體系。這標(biāo)志著 Galaxy 的 ETF 產(chǎn)品已真正滲透至主流合規(guī)資金之中。此外，其加密創(chuàng)投基金 Galaxy Crypto Venture Fund II 也在本季度完成超過(guò) 1.6 億美元的募資，顯示出在一級(jí)市場(chǎng)依舊具備不俗的資本號(hào)召力。

值得關(guān)注的是 Galaxy 正在構(gòu)建的 AI 數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)，即位于德州的 Helios 項(xiàng)目。本季度雖然尚未開始確認(rèn)該部分營(yíng)收，但其轉(zhuǎn)型進(jìn)程已進(jìn)入關(guān)鍵階段。項(xiàng)目前兩期合計(jì)部署算力達(dá) 393 兆瓦，并已與 AI 基礎(chǔ)設(shè)施龍頭 CoreWeave 簽訂 15 年長(zhǎng)期租賃協(xié)議。根據(jù)協(xié)議推算，該數(shù)據(jù)中心將在未來(lái)十五年內(nèi)為 Galaxy 創(chuàng)造約 13 億美元甚至更高的累計(jì)營(yíng)收。目前這部分支出被視為資本化投資，不影響當(dāng)期利潤(rùn)，但它顯然是 Galaxy 下一階段增長(zhǎng)曲線的關(guān)鍵組成。

與此同時(shí)，Galaxy 本季度報(bào)告凈虧損 2.95 億美元，主要并非來(lái)自主營(yíng)業(yè)務(wù)，而是由于數(shù)字資產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格回調(diào)所引發(fā)的賬面浮虧和 Helios 項(xiàng)目舊礦機(jī)退役所造成的資產(chǎn)減值。這些浮動(dòng)項(xiàng)累計(jì)達(dá) 3.92 億美元，雖然對(duì) GAAP 凈利潤(rùn)造成壓制，但實(shí)際上并未影響其運(yùn)營(yíng)收入與現(xiàn)金流表現(xiàn)。從非 GAAP 角度看，Galaxy 的主營(yíng)運(yùn)營(yíng)利潤(rùn)依舊穩(wěn)定，資產(chǎn)管理、交易撮合、借貸、基金發(fā)行等板塊持續(xù)產(chǎn)出結(jié)構(gòu)性收益。

可以說(shuō)，這一季的財(cái)報(bào)是 Galaxy 從運(yùn)營(yíng)層到會(huì)計(jì)制度全面「對(duì)接華爾街」的轉(zhuǎn)型窗口。從 GAAP 報(bào)表中看，它是一家在市場(chǎng)波動(dòng)中承受壓力的公司；但從非 GAAP 的角度看，Galaxy 正在穩(wěn)步構(gòu)建一個(gè)擁有穩(wěn)定現(xiàn)金流、廣泛金融產(chǎn)品線、并以 AI 數(shù)據(jù)中心為中長(zhǎng)期支點(diǎn)的全球多資產(chǎn)平臺(tái)。

eToro

eToro 于 2025 年 5 月 14 日完成 IPO 定價(jià)，5 月 15 日正式在納斯達(dá)克上市（股票代碼 ETOR），以每股 52 美元的價(jià)格出售了 600 萬(wàn)股股票，從投資者那里籌集了約 3.12 億美元。此次上市對(duì)公司的估值為 42 億美元。。該平臺(tái)在 2007 年成立于以色列，核心業(yè)務(wù)是提供加密貨幣、股票、ETF 等多資產(chǎn)社交化交易服務(wù)，定位 Robinhood 的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。

此前 eToro 曾嘗試通過(guò) SPAC 合并上市（2021 年估值 104 億美元），但因市場(chǎng)環(huán)境變化于 2022 年終止該計(jì)劃。值得注意的是，貝萊德旗下基金在 IPO 前已承諾以發(fā)行價(jià)認(rèn)購(gòu) 1 億美元股票，顯示出機(jī)構(gòu)投資者對(duì) Web3 賽道的高度關(guān)注。

eToro 2024 年的總營(yíng)收與其他收入合計(jì)達(dá) 126.4 億美元，是 2023 年的三倍以上（38.9 億美元），遠(yuǎn)超 2022 年的 63.3 億美元。其中，加密資產(chǎn)交易收入為最主要貢獻(xiàn)來(lái)源，達(dá)到 121.47 億美元，占比超過(guò) 96%，而 2023 年的這項(xiàng)收入僅為 34.31 億美元，可見平臺(tái)在本輪加密行情中的市場(chǎng)份額大幅上升。

在非加密資產(chǎn)業(yè)務(wù)方面，eToro 也保持穩(wěn)健發(fā)展：股票、商品和外匯交易凈收入達(dá) 3.29 億美元；來(lái)自用戶的凈利息收入 1.97 億美元，同比增長(zhǎng)約 25%；匯率轉(zhuǎn)換及其他收入 8,141 萬(wàn)美元；其他利息收入 1,665 萬(wàn)美元。

同時(shí)，值得注意的是，加密衍生品交易部分在 2024 年錄得 1.31 億美元的凈虧損，這與其風(fēng)險(xiǎn)敞口管理和部分波動(dòng)性交易策略有關(guān)，也反映出加密杠桿市場(chǎng)的雙刃劍屬性。

eToro 在收入大幅增長(zhǎng)的同時(shí)，其支出也有明顯擴(kuò)大。2024 年全年總成本達(dá)到 123.9 億美元，其中：加密資產(chǎn)的收入成本（即交易對(duì)手和市場(chǎng)執(zhí)行費(fèi)用）為 118.16 億美元，同比翻了近 3 倍；銷售與營(yíng)銷費(fèi)用達(dá) 1.78 億美元，同比增長(zhǎng)約 20%，主要用于用戶增長(zhǎng)、品牌擴(kuò)張和 IPO 前市場(chǎng)投入；一般與行政支出約為 2.28 億美元，略低于 2023 年的 2.46 億；研發(fā)支出為 1.31 億美元，維持較穩(wěn)定水平；保證金利息支出、財(cái)務(wù)費(fèi)用等為次要成本項(xiàng)，合計(jì)約 4,900 萬(wàn)美元。

盡管成本總額大增，但由于營(yíng)收增長(zhǎng)遠(yuǎn)超成本增幅，eToro 的利潤(rùn)能力在本年度實(shí)現(xiàn)飛躍。

在強(qiáng)勁收入拉動(dòng)下，eToro 實(shí)現(xiàn)了 2.45 億美元的稅前利潤(rùn)，是 2023 年（2,773 萬(wàn)美元）的近 9 倍?？鄢?5,324 萬(wàn)美元的所得稅后，凈利潤(rùn)為 1.92 億美元，而上一年度凈利潤(rùn)僅為 1,525 萬(wàn)美元，2022 年更是虧損 2.15 億美元。

CoreWeave

CoreWeave 前身為 Atlantic Crypto（2017 年成立），早期專注于為以太坊等加密貨幣提供 GPU 挖礦基礎(chǔ)設(shè)施。隨著 2022 年以太坊轉(zhuǎn)向 PoS 共識(shí)機(jī)制，其迅速調(diào)整戰(zhàn)略，將原本用于挖礦的 GPU 集群轉(zhuǎn)向圖形渲染和 AI 訓(xùn)練，抓住生成式 AI 爆發(fā)機(jī)遇，成為了一家專注于 AI 云計(jì)算服務(wù)的公司，與幣圈多個(gè)礦企均有托管合作。

CoreWeave 于 2025 年 3 月 28 日在納斯達(dá)克上市，股票代碼為「CRWV」，募集資金 15 億美元，公司估值約 230 億美元。盡管上市首日股價(jià)表現(xiàn)不佳，但公司在 AI 基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域的布局備受關(guān)注，英偉達(dá)作為戰(zhàn)略投資者認(rèn)購(gòu)了 2.5 億美元股票，在美股圈被稱為「英偉達(dá)親兒子」。

5 月 14 日，CoreWeave 發(fā)布上市后首份財(cái)報(bào)，數(shù)據(jù)顯示其營(yíng)收增速遠(yuǎn)超分析師預(yù)期。

營(yíng)收：3 月 31 日結(jié)束的季度內(nèi)，營(yíng)收達(dá) 9.816 億美元，同比激增 420%（去年同期為 1.887 億美元），遠(yuǎn)超市場(chǎng)預(yù)期的 8.53 億美元；

每股收益：凈虧損 1.49 美元，凈虧損額從去年同期的 1.292 億美元擴(kuò)大至 3.146 億美元，部分原因是與 IPO 相關(guān)的 1.77 億美元股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用；

業(yè)務(wù)增速：2024 年全年?duì)I收增速為 737%，本季度雖有所放緩，但仍維持三位數(shù)高增長(zhǎng)。

在商業(yè)模式上，CoreWeave 通過(guò)向企業(yè)出租英偉達(dá)圖形處理器（GPU）提供算力服務(wù)，競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手包括亞馬遜云等科技巨頭，但谷歌、微軟等行業(yè)龍頭已成為其依賴客戶，其中微軟貢獻(xiàn) 2024 年 62% 的營(yíng)收（19.2 億美元）。

值得注意的是，OpenAI 本季度與 CoreWeave 簽署五年期、價(jià)值最高達(dá) 119 億美元的合作協(xié)議，疊加其對(duì)微軟的依賴（微軟貢獻(xiàn)了 CoreWeave 2024 年 62% 的營(yíng)收），凸顯其在 AI 算力領(lǐng)域的關(guān)鍵地位。

Strive Asset Management

Strive 資產(chǎn)管理公司已于 5 月 7 日完成通過(guò)反向收購(gòu)合并的方式在納斯達(dá)克上市，其與納斯達(dá)克上市公司 Asset Entities Inc.（NASDAQ: ASST）達(dá)成最終合并協(xié)議，合并后公司以「Strive」品牌繼續(xù)在納斯達(dá)克交易。交易完成后，Strive 持有新公司 94.2% 的股份，原 CEO Matt Cole 出任董事長(zhǎng)兼首席執(zhí)行官。

Strive 由美國(guó)政府效率部門 DOGE 共同領(lǐng)導(dǎo)人 Vivek Ramaswamy 創(chuàng)立，其投資者包括副總統(tǒng)候選人 JD Vance，與特朗普陣營(yíng)關(guān)系密切。公司被視為推動(dòng)「比特幣戰(zhàn)略儲(chǔ)備」的重要力量。

Strive 資產(chǎn)管理公司已向美國(guó)監(jiān)管機(jī)構(gòu)申請(qǐng)批準(zhǔn)上市一只投資于 MicroStrategy 及其他企業(yè)發(fā)行的可轉(zhuǎn)換債券的交易所交易基金（ETF）。該 ETF 旨在提供對(duì)「比特幣債券」的敞口，這些債券被描述為「由 MicroStrategy 或其他公司發(fā)行的可轉(zhuǎn)換債券」，這些公司計(jì)劃「將所有或大部分收益用于購(gòu)買比特幣」。

截至 2025 年第一季度，Strive 管理的資產(chǎn)總規(guī)模（AUM）已經(jīng)達(dá)到約 20 億美元，同比增長(zhǎng)超過(guò) 70%。Strive 的主要業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)圍繞 ETF 產(chǎn)品構(gòu)建，在不到三年的時(shí)間里，公司已推出 13 支交易所交易基金，涵蓋了核心指數(shù)策略、主題投資、主動(dòng)管理的固定收益基金等多個(gè)維度。

這些 ETF 產(chǎn)品成為其主要的經(jīng)常性收入來(lái)源，尤其在獲得零售市場(chǎng)認(rèn)可后，迅速擴(kuò)展至 7,000 多個(gè)注冊(cè)投資顧問(wèn)（RIA）團(tuán)隊(duì)，并進(jìn)入多個(gè)企業(yè) 401(k) 養(yǎng)老金平臺(tái)。同時(shí)，公司也在技術(shù)平臺(tái)服務(wù)方面取得突破，開始通過(guò)直投組合、定制化指數(shù)服務(wù)與稅收優(yōu)化工具，向高凈值客戶和機(jī)構(gòu)提供「技術(shù)平臺(tái)費(fèi)」收入，這也成為其新的收入增長(zhǎng)曲線。

雖然公司尚未公布完整的 GAAP 財(cái)務(wù)報(bào)表，但從其 2025 年 5 月發(fā)布的投資者文件來(lái)看，收入結(jié)構(gòu)日益清晰，支出側(cè)的重點(diǎn)則集中在組織擴(kuò)張和市場(chǎng)推廣上，高度依賴社交媒體與內(nèi)容運(yùn)營(yíng)進(jìn)行市場(chǎng)滲透，在 TikTok 和 Discord 社群用戶已超過(guò) 20 萬(wàn)，并擁有千萬(wàn)級(jí)別的年度互動(dòng)。此外，隨著 Strive 準(zhǔn)備進(jìn)入公開市場(chǎng)，公司在合規(guī)、人力和上市架構(gòu)上的支出也顯著增長(zhǎng)，構(gòu)成其主要運(yùn)營(yíng)成本項(xiàng)。

在完成合并的同時(shí)，Strive 推出了一項(xiàng)頗具突破性的財(cái)務(wù)工程計(jì)劃：開放高達(dá) 10 億美元的比特幣股權(quán)換購(gòu)窗口。通過(guò) IRS Section 351 條款，公司允許比特幣持有者在不觸發(fā)資本利得稅的前提下，將 BTC 置換為 Strive 股權(quán)。這一機(jī)制被稱為「比特幣資產(chǎn)負(fù)債表工程」，其目的并非僅是囤幣，而是要將 BTC 轉(zhuǎn)化為公司價(jià)值定價(jià)的基礎(chǔ)錨點(diǎn)，打造一個(gè)以 BTC 為儲(chǔ)備資產(chǎn)、以穩(wěn)定收入流為支撐的資本配置平臺(tái)。

更進(jìn)一步，Strive 還將比特幣正式確立為企業(yè)內(nèi)部的「資本部署基準(zhǔn)利率」（Hurdle Rate），即任何投資決策、并購(gòu)交易或融資活動(dòng)，都必須以「是否跑贏 BTC 的長(zhǎng)期年化回報(bào)」為基本判斷標(biāo)準(zhǔn)。這一理念的背后，是公司對(duì)比特幣本位經(jīng)濟(jì)的堅(jiān)定信仰：如果做不到優(yōu)于 BTC 的資本增值回報(bào)，那就不值得進(jìn)行。

從一家新銳 ETF 發(fā)行商，到一家正在構(gòu)建「比特幣資產(chǎn)國(guó)庫(kù)」模型的合規(guī)上市平臺(tái)，Strive 的轉(zhuǎn)型速度幾乎可用「激進(jìn)」形容。但從其資本結(jié)構(gòu)、業(yè)務(wù)表現(xiàn)與用戶社區(qū)的粘性來(lái)看，它正在以一種不同于傳統(tǒng)華爾街的方式，重新定義資產(chǎn)管理公司的邊界。

Amber Premium

Amber Group 成立于 2017 年，總部位于香港，是全球化加密金融服務(wù)商。2025 年 3 月 12 日，Amber Group 旗下加密金融機(jī)構(gòu)服務(wù)和解決方案提供商 Amber International（品牌名：Amber Premium）完成與 iClick Interactive Asia Group Limited 的合并交易，于納斯達(dá)克全球市場(chǎng)以股票代碼「AMBR」開始交易。

作為 Amber Group 的核心子公司，Amber Premium 將充分利用其自營(yíng)區(qū)塊鏈和金融技術(shù)、AI 賦能風(fēng)險(xiǎn)管理以及 Amber Group 多年來(lái)的市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)和影響力，繼續(xù)強(qiáng)化其執(zhí)行服務(wù)、拓展合規(guī)產(chǎn)品，并通過(guò)深化機(jī)構(gòu)合作和加強(qiáng)合規(guī)安全，推動(dòng)機(jī)構(gòu)級(jí)數(shù)字資產(chǎn)金融的規(guī)模化發(fā)展。

2024 年，Amber International 依然處于大規(guī)模戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵過(guò)渡期。從財(cái)務(wù)表現(xiàn)來(lái)看，雖然整體仍在虧損狀態(tài)中，但多個(gè)核心指標(biāo)的改善跡象開始顯現(xiàn)，尤其是新業(yè)務(wù)板塊的增長(zhǎng)潛力正在初步釋放。

首先看收入端，Amber 當(dāng)年實(shí)現(xiàn)持續(xù)經(jīng)營(yíng)收入 3,280.6 萬(wàn)美元，較 2023 年的 3,605.1 萬(wàn)美元下降約 9%。這一降幅主要受到宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境承壓影響，特別是廣告主在營(yíng)銷預(yù)算上的緊縮，使得公司主要收入來(lái)源之一的營(yíng)銷解決方案同比下降 13%。不過(guò)，其企業(yè)解決方案板塊收入仍錄得小幅增長(zhǎng)，顯示出數(shù)字化服務(wù)需求在一定程度上對(duì)沖了傳統(tǒng)廣告業(yè)務(wù)的下行風(fēng)險(xiǎn)。與此同時(shí)，公司保持了良好的成本控制能力，全年毛利潤(rùn)為 1,674.7 萬(wàn)美元，毛利率約為 51.0%，與上一年的 52.9% 基本持平，顯示出在收入波動(dòng)的同時(shí)，公司整體盈利質(zhì)量仍維持穩(wěn)定。

但在費(fèi)用端，Amber 的運(yùn)營(yíng)成本出現(xiàn)了顯著上升，總運(yùn)營(yíng)支出從 2023 年的 3,072.5 萬(wàn)美元增加至 3,410.7 萬(wàn)美元，同比上漲約 11%。費(fèi)用結(jié)構(gòu)的變化較為劇烈：銷售與市場(chǎng)費(fèi)用從 1,728 萬(wàn)美元銳減至 711.8 萬(wàn)美元，壓縮比例超過(guò) 59%，表明公司有意識(shí)地收縮傳統(tǒng)推廣開支，向更高效的營(yíng)銷方式轉(zhuǎn)型。然而，節(jié)省下來(lái)的市場(chǎng)費(fèi)用并未完全轉(zhuǎn)化為利潤(rùn)空間。最大的一項(xiàng)支出增長(zhǎng)出現(xiàn)在一般與行政費(fèi)用，這一部分從 1,083.8 萬(wàn)美元飆升至 2,605.8 萬(wàn)美元，同比暴漲約 140%。這背后主要是 Amber DWM 并購(gòu)所帶來(lái)的法律、審計(jì)、合規(guī)、人力成本等一次性費(fèi)用。研發(fā)支出則相對(duì)穩(wěn)定，全年為 878 萬(wàn)美元，較上年略降，說(shuō)明公司在技術(shù)投入方面保持理性控制。

在非運(yùn)營(yíng)部分，公司還遭遇了 7,210 萬(wàn)美元的其他凈損失，遠(yuǎn)高于 2023 年的 2,299 萬(wàn)美元。這部分虧損可能涉及長(zhǎng)期投資的減值、匯率波動(dòng)帶來(lái)的損失，以及 Amber DWM 并購(gòu)過(guò)程中產(chǎn)生的額外費(fèi)用?？紤]利息收入和支出之后，Amber 當(dāng)年的所得稅前經(jīng)營(yíng)虧損擴(kuò)大至 2,407 萬(wàn)美元（2023 年為 1,303 萬(wàn)美元）。最終，歸屬于普通股東的凈虧損為 2,393.5 萬(wàn)美元，折合每 ADS 虧損 2.61 美元，虧損幅度同比擴(kuò)大，反映出并購(gòu)轉(zhuǎn)型所帶來(lái)的財(cái)務(wù)壓力正在集中釋放。

此外，公司已于 2023 年起逐步退出中國(guó)大陸市場(chǎng)，相關(guān)終止業(yè)務(wù)在 2024 年仍帶來(lái)拖累，凈虧損達(dá) 510.4 萬(wàn)美元，雖較前一年的 2,518.7 萬(wàn)美元有大幅收縮，但整體仍對(duì)集團(tuán)財(cái)務(wù)構(gòu)成一定負(fù)擔(dān)。盡管當(dāng)年錄得一次性處置收益 258.5 萬(wàn)美元用于部分對(duì)沖，但綜合影響下，Amber 全年歸屬于股東的凈虧損達(dá)到 2,900.7 萬(wàn)美元，折合每 ADS 虧損 3.17 美元。相比 2023 年的每 ADS 虧損 3.78 美元有所改善，但整體仍處于深度轉(zhuǎn)型期的「陣痛階段」。

值得注意的是，Amber 在 2024 年錄得了一筆 3,749 萬(wàn)美元的外幣折算收益，主要來(lái)自亞洲本幣兌美元的升值。這一匯兌收益有效對(duì)沖了部分賬面虧損，使得公司的綜合虧損控制在 2,259.3 萬(wàn)美元，顯著優(yōu)于上年的 3,867.3 萬(wàn)美元。這表明，在剔除匯率和一次性會(huì)計(jì)項(xiàng)目影響后，Amber 的運(yùn)營(yíng)質(zhì)量正處于穩(wěn)步修復(fù)中。

值得重點(diǎn)關(guān)注的是，Amber DWM，即公司于 2025 年正式完成合并的業(yè)務(wù)主體，在 2024 年的獨(dú)立財(cái)務(wù)表現(xiàn)非常亮眼。雖然尚未并表，但 Amber 在年報(bào)中單獨(dú)披露了該板塊的全年收入已超過(guò) 4,200 萬(wàn)美元，且下半年利潤(rùn)增長(zhǎng)顯著。這一業(yè)務(wù)主體以 Amber Premium 品牌運(yùn)營(yíng)，是公司向合規(guī)加密金融服務(wù)全面轉(zhuǎn)型的核心板塊，涵蓋機(jī)構(gòu)加密資產(chǎn)托管、OTC 流動(dòng)性撮合、投資組合管理以及為高凈值客戶提供的支付解決方案等服務(wù)，均具備高附加值和高增長(zhǎng)潛力。

展望 2025 年，Amber Premium 被寄予厚望。公司預(yù)計(jì)其 2025 年第一季度收入將達(dá)到 1,250 萬(wàn)至 1,350 萬(wàn)美元，僅用一個(gè)季度就達(dá)到 DWM 去年三成營(yíng)收，擴(kuò)張速度非常迅猛。同時(shí)，Amber 已宣布設(shè)立一支 1,000 萬(wàn)美元的加密資產(chǎn)儲(chǔ)備基金，首次將加密資產(chǎn)正式納入公司資產(chǎn)負(fù)債表。這不僅代表其財(cái)務(wù)體系開始向 Web3 財(cái)務(wù)模型演進(jìn)，也標(biāo)志著 Amber 正在擺脫舊模式，全面向加密科技金融平臺(tái)轉(zhuǎn)型。

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