SignalPlus 宏觀分析特別版：以升級(jí)促降溫的戰(zhàn)略博弈？

地緣政治緊張局勢(shì)在周末急劇升溫，美軍轟炸機(jī)對(duì)伊朗境內(nèi)三座深層核設(shè)施發(fā)動(dòng)了迅雷不及掩耳的精確打擊。美方報(bào)告顯示，目標(biāo)設(shè)施損毀嚴(yán)重，但官方尚未證實(shí)核材料是否已被徹底摧毀或提前撤離。市場(chǎng)對(duì)此作出本能反應(yīng)，風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)遭遇拋售潮，而作為唯一周末持續(xù)交易的資產(chǎn)類別，加密貨幣首當(dāng)其沖。攻擊伊始，比特幣（BTC）從102k以上暴跌約4%，短暫觸及99k左右。

需特別指出的是，在傳統(tǒng)金融投資者眼中，加密貨幣始終被視為前沿高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)。由于局勢(shì)驟變，市場(chǎng)曾普遍擔(dān)憂周一開(kāi)盤將引發(fā)劇烈風(fēng)險(xiǎn)波動(dòng)。然而，此類預(yù)期在亞洲早盤便迅速消退，市場(chǎng)上逐漸形成一種新觀點(diǎn)：此次軍事行動(dòng)可能是一次精心策劃的「以升級(jí)換降溫」策略，即通過(guò)關(guān)鍵武力展示推動(dòng)談判進(jìn)程。

此外，封鎖荷莫茲海峽的實(shí)際難度（伊朗石油與天然氣出口主要流向中國(guó)）也緩解了市場(chǎng)對(duì)油價(jià)飆升的恐慌。周一早盤的全球市場(chǎng)表現(xiàn)似乎印證了這一觀點(diǎn)：美股期貨近乎恢復(fù)至上周五水平，油價(jià)穩(wěn)定在每桶約75美元，現(xiàn)貨黃金回吐前期漲幅，美元兌以色列新謝克爾也回落至沖突前低點(diǎn)。

從歷史經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，地緣政治壓力往往具有短暫性，對(duì)股市的影響也多為暫時(shí)性的。花旗近期一項(xiàng)研究揭示，標(biāo)普500指數(shù)（SPX）往往在地緣政治風(fēng)險(xiǎn)升溫前出現(xiàn)負(fù)面反應(yīng)，但一旦事件實(shí)際發(fā)生，其表現(xiàn)通常不差。若我們相信股市具備一定效率，能夠前瞻性反映已知與可預(yù)見(jiàn)的風(fēng)險(xiǎn)，這一結(jié)論便合乎邏輯。除非遭遇難以想象的大規(guī)模毀滅性武器攻擊或其他極端突發(fā)事件，否則我們預(yù)計(jì)風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)將逐步適應(yīng)當(dāng)前沖突，并重新將焦點(diǎn)轉(zhuǎn)向關(guān)稅談判與經(jīng)濟(jì)發(fā)展。

在利率市場(chǎng)方面，盡管市場(chǎng)對(duì)美國(guó)巨額利息支出與潛在通脹風(fēng)險(xiǎn)的討論持續(xù)不斷，但利率隱含波動(dòng)率已回落至中期低點(diǎn)，顯示市場(chǎng)并不預(yù)期發(fā)達(dá)國(guó)家央行將采取實(shí)質(zhì)行動(dòng)。整體遠(yuǎn)期利率軌跡保持穩(wěn)定，債券交易員已重回常態(tài)操作。與此同時(shí)，根據(jù)華爾街多數(shù)觀點(diǎn)，當(dāng)前市場(chǎng)流動(dòng)性（即金融形勢(shì)）依然充裕，為風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)（如股票）持續(xù)攀升提供了支撐，即便經(jīng)歷了解放日、持續(xù)的俄烏沖突與以伊緊張局勢(shì)，SPX指數(shù)仍能強(qiáng)勢(shì)回升。

盡管宏觀觀察人士可能仍長(zhǎng)期持悲觀立場(chǎng)，但投資者用實(shí)際資金投票，在各種預(yù)警聲中，風(fēng)險(xiǎn)情緒仍明顯偏多，整體經(jīng)濟(jì)持續(xù)運(yùn)轉(zhuǎn)，企業(yè)盈利穩(wěn)步上升。遺憾的是，加密貨幣市場(chǎng)并未享受這份繁榮。BTC下跌4%，觸及98.9k美元附近，而ETH則大跌約10%至2150美元，創(chuàng)下自5月初以來(lái)的最低盤中價(jià)位。

隨著伊朗空襲消息傳出，加密貨幣作為唯一仍在交易的資產(chǎn)，自然遭到拋售，周末期間有超過(guò)10億美元的期貨部位遭到清算。盡管股票、原油與黃金價(jià)格在早盤已扭轉(zhuǎn)周末頹勢(shì)，加密貨幣價(jià)格卻難以同步反彈。投資者在沖突發(fā)生時(shí)仍處于多頭部位，且過(guò)去一個(gè)月帳面波動(dòng)劇烈，而加密貨幣價(jià)格自第一季度以來(lái)始終無(wú)法有效突破，BTC也難以突破2月份的高點(diǎn)。

Glassnode上周進(jìn)行的一項(xiàng)出色分析顯示，盡管TradFi社群對(duì)BTC表現(xiàn)出濃厚興趣，鏈上交易活動(dòng)卻已顯著放緩。主流投資者試圖通過(guò)傳統(tǒng)工具（如ETF、期貨）獲取BTC敞口，鏈下場(chǎng)外（OTC）交易活躍，然而自FTX事件以來(lái)，鏈上活動(dòng)并未恢復(fù)，這從DeFi與Altcoin表現(xiàn)低迷以及新敘事（除穩(wěn)定幣／RWA外）乏善可陳的現(xiàn)象中可見(jiàn)一斑。

同樣地，冪律分布現(xiàn)象在加密貨幣領(lǐng)域也愈發(fā)普遍。一方面，BTC的市值主導(dǎo)地位持續(xù)上升，另一方面，其自身的鏈上轉(zhuǎn)賬活動(dòng)也愈發(fā)集中于大型錢包。根據(jù)Glassnode的數(shù)據(jù)，單筆金額超過(guò)10萬(wàn)美元的交易占比已從2022年的66%上升至今日的89%，進(jìn)一步證實(shí)了「巨鯨」主導(dǎo)市場(chǎng)的觀點(diǎn)，而小型帳戶在市場(chǎng)上的影響力與參與感也越來(lái)越低。

不幸的是，隨著加密貨幣行業(yè)日益成熟并加速機(jī)構(gòu)化，這一趨勢(shì)很可能會(huì)持續(xù)下去，這或許是無(wú)可避免的結(jié)果。此外，隨著B(niǎo)TC成為主流資產(chǎn)類別，自然也必須遵循其他宏觀資產(chǎn)的運(yùn)作規(guī)則，即由資金體量最大的參與者主導(dǎo)，鏈下交易遠(yuǎn)比鏈上交易活躍。長(zhǎng)期觀察者指出，本輪周期與過(guò)往不同，缺乏altcoin熱度或新敘事的崛起，但這其實(shí)早就在預(yù)料之中，TradFi參與者更傾向通過(guò)他們熟悉的工具（鏈下）參與市場(chǎng)，自主托管與鏈上敘事對(duì)此族群而言吸引力有限，然而，由于他們擁有的資金規(guī)模遠(yuǎn)大于原生用戶，他們的行為與偏好將越來(lái)越主導(dǎo)價(jià)格走勢(shì)。

這種宏觀相關(guān)性的變化，可以通過(guò)BTC期貨未平倉(cāng)量的大幅增加來(lái)觀察，自2024年第四季度以來(lái)，BTC期貨未平倉(cāng)量的急劇變動(dòng)正是我們更頻繁看到清算缺口（如上周末）的主因。鏈下活動(dòng)與期貨驅(qū)動(dòng)的價(jià)格變動(dòng)意味著更高的宏觀相關(guān)性，加密貨幣原生動(dòng)能的影響更加薄弱。與此同時(shí)，本輪周期中加密貨幣期權(quán)交易活躍度也顯著上升。整體市場(chǎng)每日交易量從2024年的15億美元攀升至近期高點(diǎn)50億美元，顯示日益成熟的市場(chǎng)參與者采用更多期權(quán)策略來(lái)管理風(fēng)險(xiǎn)。

回到當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，BTC的需求動(dòng)能似乎顯得疲弱。根據(jù)CryptoQuant的數(shù)據(jù)，其需求動(dòng)能指數(shù)創(chuàng)下歷史低點(diǎn)，即使市場(chǎng)擁有一連串利多政策（如Genius Act、香港穩(wěn)定幣政策等），價(jià)格依舊無(wú)法有效突破先前高點(diǎn)，短期持幣者（即新資金）供給似乎正在放緩。波動(dòng)率市場(chǎng)方面，價(jià)格變化顯示交易員對(duì)這次波動(dòng)措手不及，隱含波動(dòng)率自此前單邊下行趨勢(shì)中突然飆升?？吹跈?quán)出現(xiàn)顯著買盤，尤其是ETH，顯示市場(chǎng)參與者在持有多頭delta的情況下尋求下行保護(hù)，短期內(nèi)市場(chǎng)可能還有進(jìn)一步下行壓力。

展望未來(lái)，我們認(rèn)為市場(chǎng)將很快消化并走出此次地緣政治事件，甚至可能看到俄羅斯與伊朗局勢(shì)都出現(xiàn)某種和平突破，以及關(guān)稅談判的實(shí)質(zhì)進(jìn)展。市場(chǎng)自然會(huì)因這些進(jìn)展而上漲，但屆時(shí)焦點(diǎn)也將重新回到高估值問(wèn)題上，目前SPX指數(shù)已經(jīng)反映+12%的盈利增長(zhǎng)預(yù)期至296美元（相當(dāng)于20倍遠(yuǎn)期市盈率），然而美國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)際上似乎正在放緩（就業(yè)指標(biāo)、CEO裁員預(yù)期等）。如我們一直以來(lái)的立場(chǎng)，不建議逆勢(shì)做空當(dāng)前股市上漲趨勢(shì)，但相信此波反彈行情已接近尾聲，現(xiàn)階段更應(yīng)聚焦于降低風(fēng)險(xiǎn)。

在加密貨幣市場(chǎng)方面，鑒于近期價(jià)格表現(xiàn)，我們更擔(dān)憂市場(chǎng)可能出現(xiàn)更大幅度的調(diào)整，清洗近期進(jìn)場(chǎng)的追高資金與浮動(dòng)籌碼。我們亦對(duì)眾多上市公司紛紛將BTC納入公司持幣的「財(cái)務(wù)工程」操作感到警惕，這可能反而是一種負(fù)面FOMO信號(hào)。保持冷靜，控制風(fēng)險(xiǎn)，愿冷靜的頭腦戰(zhàn)勝當(dāng)前局勢(shì)。祝各位好運(yùn)。

原文鏈接 點(diǎn)擊了解idea2003BlockBeats 在招崗位 歡迎加入idea2003 BlockBeats 官方社群： Telegram 訂閱群：http://iy168.cn/theblockbeats Telegram 交流群：http://iy168.cn/BlockBeats_App Twitter 官方賬號(hào)：http://iy168.cn/BlockBeatsAsia