以太坊ETF非但不是一個(gè)警示故事，反而可能成為犧牲的先驅(qū)，為更成功的第二波鋪平道路。

作者：Token Dispatch、Prathik Desai

編譯：Block unicorn

前言

上周，保羅·阿特金斯（Paul Atkins）宣誓就任美國(guó)證券交易委員會(huì)（SEC）第 34 任主席，他接手了 SEC 歷史上與加密貨幣相關(guān)的最繁重工作量：超過(guò) 70 個(gè)加密貨幣交易所交易基金（ETF）的申請(qǐng)等待審查。

阿特金斯上任僅三天，就面臨他的前幾個(gè)重大加密貨幣決定。他將多個(gè) ETF 提案的裁決推遲到 6 月。

這些延遲并不意外。然而，這些延遲凸顯了這位對(duì)加密貨幣持友好態(tài)度的新主席面臨的艱巨任務(wù)。

有趣的是，在山寨幣 ETF 熱潮興起之際，追蹤第二大加密貨幣——以太坊——的基金正以驚人的速度流失資金。

盡管如此，基金公司仍在競(jìng)相申請(qǐng)各種 ETF。從成熟的山寨幣如 Solana 和 XRP，到模因幣如狗狗、企鵝，甚至特朗普幣，阿特金斯的工作都面臨著重重挑戰(zhàn)

這種對(duì)比引出了一個(gè)耐人尋味的問(wèn)題：既然以太坊的經(jīng)歷提供了如此令人不安的先例，為何山寨幣仍競(jìng)相申請(qǐng) ETF？

ETF 申請(qǐng)堆積如山

資產(chǎn)管理公司已為至少 15 種除比特幣和以太坊之外的加密貨幣提交了 ETF 申請(qǐng)。

僅灰度一家就申請(qǐng)了追蹤 Solana、Cardano、XRP、狗狗幣、萊特幣和 Avalanche 的基金。Bitwise 希望獲得基于狗狗幣和 Aptos 的 ETF 批準(zhǔn)，而 Canary Capital 則特別積極，提交了 Hedera、企鵝、Sui 的申請(qǐng)，最近還提交了一款質(zhì)押型 TRX（波場(chǎng)幣）的產(chǎn)品，甚至包含了收益生成功能。

首先，一個(gè)基本的問(wèn)題：為什么要申請(qǐng) ETF？

彭博社 ETF 分析師埃里克·巴爾丘納斯最近發(fā)帖稱：「將你的加密貨幣 ETF 化，就像樂(lè)隊(duì)把歌曲添加到所有音樂(lè)流媒體服務(wù)上一樣。雖然不能保證一定有人聽(tīng)，但它能讓你的音樂(lè)出現(xiàn)在絕大多數(shù)聽(tīng)眾面前?！?/p>

簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，這意味著為投資者提供更好的可訪問(wèn)性和通過(guò)基金公司實(shí)現(xiàn)更廣泛的采用。

這一問(wèn)題的影響超出了加密貨幣領(lǐng)域，還涉及政治的復(fù)雜性。而且我們討論的是涉及美國(guó)總統(tǒng)唐納德·特朗普的復(fù)雜性。

特朗普的媒體與技術(shù)集團(tuán)最近宣布計(jì)劃在與加密貨幣相關(guān)的 ETF 上投資高達(dá) 2.5 億美元。

以太坊 ETF 的困境

這些申請(qǐng)潮的時(shí)機(jī)尤其令人費(fèi)解，因?yàn)樗鼈兂霈F(xiàn)在以太坊 ETF 正經(jīng)歷投資者信心危機(jī)之際。

截至 4 月 18 日，以太坊 ETF 連續(xù)七周出現(xiàn)資金流出，總額超過(guò) 11 億美元。截至 4 月 11 日，管理資產(chǎn)規(guī)模暴跌至 52.4 億美元，創(chuàng)下自這些產(chǎn)品于 2024 年 7 月推出以來(lái)的歷史新低。

這種掙扎與比特幣 ETF 形成鮮明對(duì)比，盡管市場(chǎng)波動(dòng)，比特幣 ETF 在上周的周四和周五每天都錄得近 10 億美元的資金流入，比特幣價(jià)格也因此回升至 9.5 萬(wàn)美元的水平。

對(duì)于那些希望入手以太坊 ETF 的山寨幣投資者來(lái)說(shuō)，以太坊 ETF 的經(jīng)歷提出了一個(gè)令人不安的疑問(wèn)：如果市值第二大的加密貨幣都無(wú)法維持投資者對(duì) ETF 包裝的興趣，那么那些不太成熟的代幣還有希望嗎？

以太坊的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)

除了數(shù)字之外，以太坊 ETF 的故事還涉及到一些根本性問(wèn)題，山寨幣 ETF 的投資者如果想避免同樣的命運(yùn)，就必須認(rèn)真考慮這些問(wèn)題。

首先是費(fèi)用結(jié)構(gòu)問(wèn)題，灰度的 ETHE 就是一個(gè)典型例子。當(dāng)貝萊德等競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手以十分之一的價(jià)格提供類似的投資機(jī)會(huì)時(shí)，其 2.5% 的年費(fèi)顯然難以為繼。

這種費(fèi)用差異造成了一種數(shù)學(xué)上的必然性——隨著時(shí)間的推移，高費(fèi)用產(chǎn)品的表現(xiàn)將遠(yuǎn)遠(yuǎn)遜于追蹤同一資產(chǎn)的低費(fèi)用產(chǎn)品。對(duì)于計(jì)劃多年持有的投資者來(lái)說(shuō)，這一點(diǎn)至關(guān)重要。

其次是以太坊日益復(fù)雜的價(jià)值敘事。雖然比特幣受益于其直截了當(dāng)?shù)摹笖?shù)字黃金」定位，但以太坊的價(jià)值主張涵蓋了智能合約平臺(tái)、DeFi 的結(jié)算層、NFT 市場(chǎng)支柱，以及通過(guò)質(zhì)押產(chǎn)生收益的潛在資產(chǎn)——這是當(dāng)前以太坊 ETF 所不具備的功能。

這種復(fù)雜性造成了營(yíng)銷挑戰(zhàn)。當(dāng)財(cái)務(wù)顧問(wèn)無(wú)法用一兩句話向客戶輕松解釋投資理由時(shí)，采用率就會(huì)受到影響。比特幣的簡(jiǎn)單性在這場(chǎng)戰(zhàn)斗中輕松獲勝。

第三個(gè)問(wèn)題是 SEC 對(duì)質(zhì)押的謹(jǐn)慎態(tài)度。通過(guò)禁止以太坊 ETF 納入質(zhì)押收益，監(jiān)管機(jī)構(gòu)剝奪了一個(gè)差異化特征。。當(dāng) Canary Capital 最近申請(qǐng)了一個(gè)質(zhì)押型 TRX ETF 時(shí)，這種對(duì)比變得尤為明顯，表明一些發(fā)行人已經(jīng)在嘗試克服這一限制。

為什么仍押注 ETF？

盡管以太坊 ETF 的表現(xiàn)令人擔(dān)憂，山寨幣 ETF 申請(qǐng)的熱潮并未放緩。這種明顯的矛盾是由幾個(gè)強(qiáng)大的因素驅(qū)動(dòng)的，這些因素壓倒了以太坊困境所引發(fā)的直接擔(dān)憂。

最重要的催化劑是「阿特金斯效應(yīng)」。 保羅·阿特金斯的任命標(biāo)志著與加里·根斯勒任期的巨大轉(zhuǎn)變，后者被加密貨幣行業(yè)視為充滿監(jiān)管敵意的時(shí)期。

阿特金斯以其支持創(chuàng)新的名聲和偏愛(ài)市場(chǎng)驅(qū)動(dòng)解決方案的歷史，為發(fā)行人提供了前所未有的機(jī)會(huì)：一條切實(shí)可行的審批途徑。

數(shù)據(jù)支持這種樂(lè)觀情緒。

彭博社分析師估計(jì)，像 Solana、萊特幣和 XRP 等資產(chǎn)的批準(zhǔn)概率在 75-90% 之間。

阿特金斯的領(lǐng)導(dǎo)實(shí)際上開(kāi)啟了一個(gè)監(jiān)管窗口，資產(chǎn)管理公司正競(jìng)相利用這一窗口，以免它可能關(guān)閉。

機(jī)構(gòu)需求為這場(chǎng) ETF 熱潮提供了另一個(gè)令人信服的理由。根據(jù) 2025 年 3 月 Coinbase 和 EY-Parthenon 的報(bào)告，約 83% 的機(jī)構(gòu)投資者計(jì)劃在今年增加加密貨幣配置，許多人目標(biāo)是將超過(guò) 5% 的管理資產(chǎn)投入其中。

每種山寨幣都提供了差異化的價(jià)值主張，可能比以太坊復(fù)雜的敘事更能引起共鳴。

Solana 的超快交易和不斷增長(zhǎng)的 DeFi 生態(tài)系統(tǒng)提供了一個(gè)清晰的效率故事。XRP 專注于跨境支付，提供了一個(gè)更容易向機(jī)構(gòu)投資者解釋的具體用例。Hedera 的企業(yè)采用賦予其純零售加密貨幣所缺乏的企業(yè)信譽(yù)。

市值較小的加密貨幣的增長(zhǎng)潛力也為 ETF 發(fā)行人提供了令人信服的理由。

雖然比特幣和以太坊可能提供穩(wěn)定性，但它們?nèi)f億美元的市值限制了上升空間。如果中市值山寨幣獲得主流采用，它們可能帶來(lái)更顯著的回報(bào)，吸引那些錯(cuò)過(guò)了比特幣早期收益的增長(zhǎng)型投資者。

潛在市場(chǎng)影響

最直接的影響將是資本流動(dòng)。摩根大通分析師預(yù)測(cè)，僅 Solana ETF 在第一年就可能吸引 30-60 億美元的資金，XRP 可能吸引 40-80 億美元。這些資金流動(dòng)可能顯著影響代幣價(jià)格和市場(chǎng)動(dòng)態(tài)。

相比之下，整個(gè)現(xiàn)貨以太坊 ETF 市場(chǎng)目前持有約 52.7 億美元的資產(chǎn)。如果兩到三個(gè)主要的山寨幣 ETF 達(dá)到這些預(yù)測(cè)，它們?cè)谕瞥龊蟮膸讉€(gè)月內(nèi)可能在規(guī)模上集體超過(guò)以太坊 ETF，創(chuàng)造一個(gè)顯著的市場(chǎng)重新調(diào)整。從而引發(fā)市場(chǎng)顯著的調(diào)整。

然而，機(jī)構(gòu)資本分散在多個(gè)加密貨幣 ETF 上，也存在稀釋資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)。

這可能會(huì)將機(jī)構(gòu)投資者的利益分散到多個(gè)產(chǎn)品上。這種激增可能會(huì)導(dǎo)致所有山寨幣 ETF 的資產(chǎn)管理規(guī)模都無(wú)法達(dá)到臨界點(diǎn)，從而降低其對(duì)機(jī)構(gòu)投資組合的吸引力。

對(duì)散戶投資者來(lái)說(shuō)，影響是雙重的。一方面，ETF 提供了受監(jiān)管的、安全的加密貨幣投資敞口，且無(wú)需面對(duì)自我托管的挑戰(zhàn)。另一方面，ETF 投資者支付的溢價(jià)不斷增長(zhǎng)（通過(guò)管理費(fèi)和潛在的跟蹤誤差），意味著他們的投資回報(bào)可能持續(xù)低于標(biāo)的資產(chǎn)的直接持有者。

如果大量山寨幣被鎖定在 ETF 中，可能會(huì)減少流通供應(yīng)，并可能加劇標(biāo)的現(xiàn)貨市場(chǎng)的波動(dòng)性。

我們的觀點(diǎn)

在以太坊掙扎之際，山寨幣 ETF 的淘金浪潮揭示了敘事力量勝過(guò)業(yè)績(jī)表現(xiàn)。每個(gè)人都沉迷于一種諷刺的現(xiàn)象：人們蜂擁而至，而以太坊作為先驅(qū)之一，卻正在不斷虧損。他們需要關(guān)注的不是復(fù)制以太坊 ETF，而是利用其失敗的經(jīng)驗(yàn)。

聰明的發(fā)行人已經(jīng)在規(guī)劃不同的路線。

Canary Capital 的質(zhì)押型 TRX 申請(qǐng)就是這一戰(zhàn)略轉(zhuǎn)變的最明顯證據(jù)。通過(guò)引入質(zhì)押收益——這正是以太坊 ETF 所缺乏的——他們正在解決過(guò)去幾周導(dǎo)致以太坊大量流失的核心結(jié)構(gòu)性缺陷。

「阿特金斯效應(yīng)」只是提供了機(jī)會(huì)。

催化劑是人們認(rèn)識(shí)到以太坊 ETF 的失敗并非因?yàn)樗鼈兪?ETF，而是因?yàn)樗鼈儫o(wú)法替代原生以太坊。當(dāng)投資者將 ETHE 的 2.5% 的手續(xù)費(fèi)和零質(zhì)押收益與單純持有以太坊進(jìn)行比較時(shí)，這個(gè)決定在數(shù)學(xué)上就變得顯而易見(jiàn)了。

分析師對(duì)山寨幣 ETF 的預(yù)測(cè)表明，這不僅僅是盲目的樂(lè)觀。這些預(yù)測(cè)表明，在以太坊復(fù)雜的敘事失效的情況下，價(jià)值主張更清晰的特定山寨幣能夠取得成功。

最終的最大贏家可能是增長(zhǎng)空間最大的小市值代幣。比特幣和以太坊的萬(wàn)億美元估值限制了其上漲的潛力，但精準(zhǔn)定位的山寨幣 ETF 可能提供機(jī)構(gòu)投資者渴望的增長(zhǎng)倍數(shù)。

以太坊 ETF 非但不是一個(gè)警示故事，反而可能成為犧牲的先驅(qū)，為更成功的第二波鋪平道路。如今以太坊 ETF 的失敗不會(huì)證明加密貨幣 ETF 不起作用；相反，它們將是使下一代更好運(yùn)作的必要市場(chǎng)反饋。