原文標(biāo)題：《幣圈行業(yè)觀察 Mar 30 2025》
原文作者：XinGPT

從香港 Consensus 回來之后，陸續(xù)在國內(nèi)見了些朋友，耳邊仍回蕩著熟悉的笑聲。老友們依舊活躍，KOL、Agency、做市商、操盤手——人未散，市未崩，唯獨(dú)變了的，是這市場(chǎng)的「氣」。

這不是牛市，也不是熊市。不是人們熟知的貪婪或恐懼統(tǒng)治的行情，而是一種說不出的「異化」——一種老韭菜從未經(jīng)歷過的、讓人恍如隔世的行業(yè)氛圍。

在這個(gè)時(shí)代，幣圈只剩下一門生意：賣幣。

三大支柱：創(chuàng)造、發(fā)現(xiàn)、流通

粗略來看，幣圈一直靠三個(gè)輪子運(yùn)轉(zhuǎn)：

· 價(jià)值創(chuàng)造——比特幣、以太坊、穩(wěn)定幣、Layer2、DePIN、AI Agent 等通過技術(shù)創(chuàng)新滿足用戶需求，創(chuàng)造實(shí)際使用價(jià)值。

· 價(jià)值發(fā)現(xiàn)——VC 投資、交易定價(jià)，捕捉潛力資產(chǎn)，通過市場(chǎng)機(jī)制實(shí)現(xiàn)價(jià)格發(fā)現(xiàn)，推動(dòng)行業(yè)發(fā)展。

· 價(jià)值流通——做市商、Agency、媒體、KOL 等構(gòu)建幣的銷售通路，協(xié)助項(xiàng)目觸達(dá)散戶，完成一級(jí)到二級(jí)的流轉(zhuǎn)。

這三者本應(yīng)是齒輪咬合、相輔相成的市場(chǎng)生態(tài)。但現(xiàn)在，我們看到的是：

前兩者凋敝，第三者繁榮。

項(xiàng)目不再追求用戶和產(chǎn)品，VC 也不再研究趨勢(shì)和賽道，整個(gè)市場(chǎng)只剩下一個(gè)聲音在高呼：「幣要怎么賣？」

賣幣經(jīng)濟(jì)學(xué)與資源俱樂部

一個(gè)合理而健康的市場(chǎng)，應(yīng)該是三個(gè)環(huán)節(jié)密不可分，項(xiàng)目方做好產(chǎn)品，滿足用戶需求，獲得利潤以及資本市場(chǎng)溢價(jià)；一級(jí)和二級(jí)機(jī)構(gòu)為項(xiàng)目方提供資本配置，在低谷期介入，高峰期退出獲利；而流通方鋪設(shè)的賣出渠道也為資本市場(chǎng)提供了更高的資本效率。

但目前的幣圈聊下來，已經(jīng)沒有項(xiàng)目方和 VC 來討論幣圈有哪些區(qū)域還有機(jī)會(huì)創(chuàng)新，還可以做什么樣的產(chǎn)品，或者滿足什么樣的需求。即便是 VC 幣普遍證偽的 2024 下半年，還有 AI Agent 這樣的局部行業(yè)熱度，能夠激發(fā)創(chuàng)業(yè)者的熱情。

二級(jí)機(jī)構(gòu)也普遍躺平，山寨幣上線即高點(diǎn)，meme 幣流動(dòng)性幾乎枯竭，BSC 的持久度還欠火候。

這種行情下，行業(yè)內(nèi)的活躍機(jī)構(gòu)只剩第三類，MM 做市商，Agency 和居間方，聊的話題無外乎：如何刷出好數(shù)據(jù)或者搞定關(guān)系上大交易平臺(tái)，Agency 怎么做宣發(fā)拉買盤，主動(dòng)做市商如何跟買單社區(qū)合作 dump 更多交易量。

市場(chǎng)參與主體極其同質(zhì)化，都在想方設(shè)法榨取幣圈越來越稀缺的存量資金。

如此一來，頭部的資源方（頂級(jí)項(xiàng)目、大交易平臺(tái)及其上幣部門、資源強(qiáng)勢(shì)的 MM 和 agency）形成了一個(gè)牢不可破的利益共同體，幣圈的血液一頭從 LP 端輸入到 VC，從 VC 輸入到頭部項(xiàng)目，另一頭由二級(jí)市場(chǎng)的散戶毛細(xì)血管滲透，喂飽了這些利益共同體的寄生組織，然后越漲越大。

創(chuàng)業(yè)者的消失

2022 年 FTX 破產(chǎn)之后，幣圈曾經(jīng)有一段至暗時(shí)刻，比特幣跌倒 18000，山寨萬馬齊喑。

但與此刻不同的是，幣圈大量的資金沉淀在 VC 和二級(jí)基金/大戶手里，這些資金是有造血功能的，VC 會(huì)投到創(chuàng)業(yè)項(xiàng)目上，創(chuàng)業(yè)者是能夠產(chǎn)生正外部性，創(chuàng)造價(jià)值并且吸引資金進(jìn)場(chǎng)；

此刻大量的資金被中間環(huán)節(jié)吸血，創(chuàng)業(yè)者項(xiàng)目方只求上所后賺取差價(jià)，成為 VC 和二級(jí)市場(chǎng)的中間商，不必做價(jià)值創(chuàng)造，只用造「空殼」故事。從傳統(tǒng)的商業(yè)邏輯出發(fā)，如果下游的分銷渠道要吃掉大部分成本，那么必然要砍掉上游的研發(fā)和運(yùn)營經(jīng)費(fèi)。

索性項(xiàng)目方直接放棄做產(chǎn)品，資金全部用來打通宣發(fā)和上幣環(huán)節(jié)，反正沒有產(chǎn)品和用戶上所的也很多，而且現(xiàn)在宣發(fā)也可以包裝成「meme」驅(qū)動(dòng)，用在產(chǎn)品和技術(shù)上越少，反而更多資金可以用來上所和拉盤。

幣圈的創(chuàng)新路徑變成了：

「講一個(gè)好聽的故事 → 快速包裝 → 找關(guān)系上所 → 套現(xiàn)跑路?！?/p>

產(chǎn)品？用戶？?jī)r(jià)值？那是浪漫主義者的自我感動(dòng)。

抽水即宿命

表面上來看，項(xiàng)目方把錢花在上所和拉幣價(jià)上，你好我好大家好，基金得到退出，二級(jí)散戶也有了騰挪博弈空間，中間商的抽水賺得盆滿缽滿。

但長(zhǎng)期來看，正外部性的喪失，導(dǎo)致的就是只有中間商越做越大，形成壟斷之后抽水比例越來越高。

上游的項(xiàng)目方縮減產(chǎn)研成本，監(jiān)管壓力和抽水的擠壓導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)收益比嚴(yán)重不對(duì)稱，無奈選擇退場(chǎng)。下游的散戶 pvp 越來越嚴(yán)重，「每次都是接盤」，賺錢效應(yīng)喪失后大批退圈；

本質(zhì)上，中間商不管是交易平臺(tái)、MM、還是 Agency、社區(qū)，都是服務(wù)方，服務(wù)方并不直接創(chuàng)造價(jià)值和正外部性，而當(dāng)服務(wù)方、抽水方成為市場(chǎng)最大的利益群體，整個(gè)市場(chǎng)就像長(zhǎng)了腫瘤的癌癥患者，最后的終局一定是癌細(xì)胞越養(yǎng)越肥，宿主養(yǎng)分抽干之后凋零衰亡。

周期的力量和災(zāi)后重建

幣圈終究是一個(gè)周期市場(chǎng)。

樂觀者相信，在這場(chǎng)流動(dòng)性干涸的低谷之后，終有一天會(huì)出現(xiàn)真正的「價(jià)值之春」。技術(shù)的革新、新的使用場(chǎng)景、新的商業(yè)模式會(huì)重新激發(fā)創(chuàng)新熱情，創(chuàng)新不死，泡沫終有盡時(shí)。若有微光，且為燈塔。

悲觀者則認(rèn)為，泡沫尚未破盡，幣圈仍要經(jīng)歷一次更深層次的「雪崩洗牌」，只有當(dāng)抽水者無幣可抽，中間商主導(dǎo)的市場(chǎng)格局崩塌，才可能迎來真正的重建。

而在這之間，從業(yè)者要穿越一個(gè)混沌泥濘的階段：質(zhì)疑、內(nèi)耗、倦怠、懷疑人生。

但這就是市場(chǎng)的本質(zhì)——周期即宿命，泡沫亦是前奏。

未來或許是光明的，但通往光明的那條隧道，會(huì)很漫長(zhǎng)。

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