Tether 靠 USDT 的全球流通早已成為穩(wěn)定幣行業(yè)的巨頭，光是靠國債利息，每年利潤就達到 130 億美元，是全球最賺錢的金融科技公司之一。但在盤點商業(yè)模式時，Tether 發(fā)現(xiàn)，雖然自己在 USDT 的發(fā)行和管理端收割了足夠多的利潤，但真正意義上的「鏈上經(jīng)濟分潤」卻并沒有落到自己手中。

以太坊每天收取的 Gas 費，USDT 貢獻了將近 10 萬美元，占據(jù)整個以太坊手續(xù)費消耗的 6% 以上。但這還不是全部。波場才是 USDT 價值捕獲最極致的舞臺。根據(jù)最新鏈上數(shù)據(jù)，USDT 在波場上的轉(zhuǎn)賬量、Gas 消耗已經(jīng)占據(jù)整個公鏈的 98% 以上，換句話說，波場的交易繁榮幾乎全部是靠 USDT「輸血」。

每一筆 USDT 的鏈上轉(zhuǎn)賬，用戶支付的手續(xù)費通常在 0.3 到 8 美元之間。以更直觀的數(shù)據(jù)來看，波場網(wǎng)絡目前每天的鏈上收入超過 210 萬美元，折算成年化收入高達 7.7 億美元。這其中的絕大部分，都源自于 USDT 的高頻轉(zhuǎn)賬手續(xù)費。波場全網(wǎng) 24 小時內(nèi)的鏈上交易次數(shù)高達 246 萬筆，平均下來每筆交易的手續(xù)費約為 0.85 美元，和 USDT 的鏈上平均費率基本吻合。目前，波場整體市值已經(jīng)超過 250 億美元，其穩(wěn)定的鏈上收入規(guī)模長期位居各大公鏈前列。

數(shù)據(jù)來源：DefiLama

對 Tether 來說，這其實是一種典型的「價值捕獲失衡」。USDT 的發(fā)行和品牌帶來了巨大的用戶流量和產(chǎn)業(yè)級別的穩(wěn)定需求，但鏈上所有手續(xù)費和生態(tài)紅利，長期由基礎設施「收稅」而非 Tether 自己主導。這不僅削弱了 Tether 在未來鏈上支付和結(jié)算網(wǎng)絡中的戰(zhàn)略話語權，也讓其面對波場自研穩(wěn)定幣、甚至流量被分流等新威脅時失去了主動性。

如果只是滿足于做穩(wěn)定幣的「超級鑄幣廠」，卻不對鏈上基礎設施有主導力，Tether 未來的價值天花板將極為有限。

這也是 Tether 全力投入自有穩(wěn)定幣鏈生態(tài)的根本原因。通過專屬鏈的模式，Tether 不僅能把原本流向以太坊、波場等公鏈的巨額手續(xù)費和生態(tài)紅利「收回自己體系」，更能在 B2B 支付、合規(guī)結(jié)算、產(chǎn)業(yè)協(xié)同等層面建立屬于自己的鏈上閉環(huán)。

更為重要的是，目前波場也正在試圖削弱對 USDT 的依賴。

近期，波場上線了特朗普家族的 USD1 穩(wěn)定幣。波場創(chuàng)始人孫宇晨本身則是特朗普家族 DeFi 項目的顧問，TRUMP 幣的「榜一大哥」，雙方有些「如膠似漆」的錯綜復雜的關系，似乎正暗示波場在未來幾年可能有意逐步減少對 USDT 的使用與增發(fā)。

此外，從手續(xù)費成本來看，波場作為穩(wěn)定幣結(jié)算網(wǎng)絡的優(yōu)勢也在逐漸減弱。不購買和銷毀 TRX 的情況下，波場目前每筆交易的費用甚至超過了傳統(tǒng)意義上昂貴的比特幣網(wǎng)絡，也高于以太坊主網(wǎng)、Apots 鏈和 BNB 鏈。

這對 USDT 并不算一件好事，因為相比之下通過 Base 網(wǎng)絡轉(zhuǎn)賬 USDC 的費用僅為 0.000409 美元。甚至 Circle 推出的 Circle Paymaster 功能，可以讓用戶在 Arbitrum 和 Base 網(wǎng)絡上使用 USDC 支付 gas 費用。

因此，這些趨勢和競爭威脅迫使 Tether 必須盡快調(diào)整自己的商業(yè)戰(zhàn)略。

Plasma：波場的焦慮來源

Tether 的第一步，便是在 2024 年底悄悄扶持了一條名叫 Plasma 的新鏈。

最初不過幾條公告，幾筆融資——Bitfinex（Tether 的母公司）、Peter Thiel 的 Founders Fund 、Framework 等資本先后注入 2400 萬美元，又拉來 350 萬美元外部資金，短短兩個月就把 Plasma 的估值推到 5 億美元。

Plasma 把比特幣主網(wǎng)當作最終結(jié)算層，繼承 UTXO 的安全，又在執(zhí)行層直接兼容 EVM。最重要的是，鏈上所有交易都可以直接用 USDT 付 gas，USDT 的轉(zhuǎn)賬徹底免費。

正是因為「零手續(xù)費」這個簡單而直接的賣點，最近官方放出治理代幣 XPL 配額允許用戶存流動性進去時，第一批五億美元額度幾分鐘就被搶光，新增的 5 億美元存款上限又在 30 分鐘內(nèi)售罄。有大戶為了早點入場，甚至在以太坊主網(wǎng)支付十萬美元的 gas 費搶通道。可見市場對「無手續(xù)費穩(wěn)定幣鏈」的渴望。

在技術架構(gòu)之外，Plasma 還悄悄塞進了兩張籌碼。第一張是「原生隱私」。鏈上轉(zhuǎn)賬默認公開，但若用戶需要遮蔽地址和金額，只要在錢包里勾個選項就能進入屏蔽模式；遇到審計或合規(guī)要求，還可以選擇性披露。第二張是「比特幣流動性」。Plasma 承諾借助無許可橋，把原生 BTC 無縫引進鏈上，配合 Tether 的深度美元池，低滑點兌換和 BTC 抵押借穩(wěn)幣都可在同一環(huán)境完成。

這一切也與 Tether 過去一年「囤比特幣」的動作正好呼應。Plasma 團隊以及 Bitfinex 的合作伙伴長期以來一直是比特幣的擁護者。

在 2025 年比特幣大會的舞臺中央，Tether 首席執(zhí)行官 Paolo Ardoino 站在一幅悟空形象前表示，「比特幣是我的悟空，是我們的朋友?！?/p>

2025 年春天，Tether 宣布將成為 Twenty One Capital 的大股東，該公司通過收購合并在納斯達克上市，是一家類似微策略的比特幣財務公司。

Tether 斥資 4.587 億美元增持 BTC，又把 3.7 萬枚比特幣轉(zhuǎn)進新地址，為 Twenty One Capital 提供彈藥。目前 Tether 和 Twenty One Capital 一共持有的比特幣數(shù)量約為 13.7 萬個，在所有持有比特幣的上市公司里僅次于微策略和礦業(yè)公司 MARA Holdings，是第三大持有比特幣的上市公司。

數(shù)據(jù)來源：https://bitbo.io/

外界原本疑惑 Tether 把穩(wěn)定幣利潤換成「數(shù)字黃金」到底圖什么，如今答案呼之欲出：USDT 做清算貨幣，BTC 做儲備資產(chǎn)，兩者在 Plasma 里合流，把散落在十幾條網(wǎng)絡的 1,500 億美元 USDT 匯聚到一個統(tǒng)一清算層，讓轉(zhuǎn)賬、兌換、回收都發(fā)生在 Tether 自己的地盤。

在主網(wǎng)測試版發(fā)布時，Plasma 將以穩(wěn)定幣流動性位居全球第九大區(qū)塊鏈，價值 10 億美元

過去 Tether 必須跟著以太坊和波場的節(jié)奏走，一旦對方提高費率、修改規(guī)則，USDT 只能被動配合，支持 USDT 的基礎設施（結(jié)算、執(zhí)行、橋接等）也在很大程度上不受 Tether 的控制。而如今，Plasma 把發(fā)行、流轉(zhuǎn)、回收全塞進自家生態(tài)，Tether 也將獲得更多的定價權和話語權，順理成章地握住了這層網(wǎng)絡的收費閘口。

 Plasma 一年能為 Tether 多賺多少？

雖然 Plasma 對 USDT 轉(zhuǎn)賬提供零手續(xù)費，但并不意味著 Plasma 沒有收入。

Plasma 之所以敢向用戶喊出「USDT 轉(zhuǎn)賬完全免費」，靠的并不是 Tether 用真金白銀貼補，而是把交易按復雜度和優(yōu)先級，把所有交易拆成了兩種計費方式。用通俗易懂的方式表達就像是「1 米 2 以下的兒童免票」。

普通的 USDT 轉(zhuǎn)賬因為占用的區(qū)塊小，就像是「1 米 2 以下的兒童」，節(jié)點直接把這類交易打包進區(qū)塊，不向用戶收 Gas。但為了防止刷垃圾交易，Plasma 有一個基礎的吞吐上限。同時為了避免惡意刷交易，用戶也需要在鏈上留一小筆抵押，起到保證金的作用：一旦觸發(fā)濫用閾值這筆抵押會被自動罰沒。這樣既保住了「免費」體驗，也擋住了垃圾流量。

而其他超出單純轉(zhuǎn)賬的請求，也就是更復雜的操作，比如一次調(diào)用多重合約、批量清算、機構(gòu)級極速結(jié)算等，都會被系統(tǒng)識別出來，就需要支付費用了。Plasma 節(jié)點的主要收入就來自這里，再加上從資產(chǎn)跨鏈、托管服務里收取的微額手續(xù)費，整個網(wǎng)絡就有了自我造血能力。也正因為簡單轉(zhuǎn)賬不再計費，收費模式的單價可以更靈活：按當前鏈上估算，每秒上千筆免費支付只消耗極低的資源，節(jié)點靠少量高階業(yè)務就能覆蓋成本并保持盈余。

支撐這一機制的是 Plasma 的「雙層骨架」。底層把區(qū)塊狀態(tài)定期錨定回比特幣，把安全外包給 BTC 的工作量證明；上層直接兼容 EVM，開發(fā)者可以把以太坊合約搬過來就能跑。去掉傳統(tǒng) Gas 計算后，執(zhí)行效率反而更高。Messari 在評測報告里提到，Plasma 經(jīng)過改進的共識在壓力測試中單核 CPU 就能穩(wěn)定處理千筆級別的支付，而節(jié)點的獎勵完全來自那部分復雜交易。

所以 Plasma 到底怎么賺錢？答案已經(jīng)呼之欲出了。

第一，企業(yè)級「專線」——跨境匯款公司或游戲發(fā)行商如果想把轉(zhuǎn)賬從毫秒級推到亞毫秒級，就得進付費車道，為保證帶寬支付固定 USDT 月費。

第二，合約與批量清算——DeFi 協(xié)議調(diào)用復雜邏輯仍需繳納 Gas，只不過計價單位從 ETH 變成 USDT。

第三，橋接與托管——把資產(chǎn)從其他鏈提到 Plasma 或從 Plasma 贖回，都要交微額出口稅，這筆錢進入 Plasma 國庫，再按規(guī)則分給節(jié)點和基金會。

第四，治理代幣 XPL 通脹——驗證人質(zhì)押 XPL 得出塊獎勵，Plasma 國庫保留一部分隨時間拍賣，用于持續(xù)補貼點對點 USDT 的 0gas 支付。

四者疊加，足以反哺免費轉(zhuǎn)賬的網(wǎng)絡開銷，甚至還能為 Tether 帶來一條全新的現(xiàn)金流。

假設 Plasma 能成功承接如今絕大多數(shù)跑在波場和以太坊上的 USDT 流量，第一筆直接進賬就是被波場和以太坊截走的大部分鏈上手續(xù)費——年收入大約能達到 10 億到 20 億美元，再加上企業(yè)服務和跨鏈費，新增收入?yún)^(qū)間有望達到 12?到?30 億美元。

但因為 Plasma 的免普通 USDT 轉(zhuǎn)賬費用，所以保守估計 Plasma 一年能給 Tether 帶來 10 億美元的收入。

且 Plasma 可能還有其他隱性收益與生態(tài)溢出：比如吸引新的大額流動性與項目加入，收取一定「稅收」；提供 SDK、企業(yè)節(jié)點接入，為鏈上應用收取商業(yè)費用等等。

把這條新現(xiàn)金腿與 Tether 現(xiàn)有賬本對比就更直觀了：2024 年，Tether 約 130 億美元的收益里，70 億美元來自國債利息，4500 萬美元來自 0.1% 的發(fā)行／贖回費，其余接近 60 億美元是比特幣、黃金和早期項目的投資浮盈。這就意味著，Plasma 或許可以把 Tether 的年利潤再抬高 15%?—?20% 的級別。

Stable：為機構(gòu)量身定制的 USDT L1 專鏈

Plasma 把這些鏈上的大戶流動性和開發(fā)者生態(tài)攬進懷里之后，Tether 并沒有就此止步。這個月 由 Bitfinex 和 USDT 統(tǒng)一流動性協(xié)議 USDT0 支持的一條 L1 鏈 Stable 官宣了，Tether 首席執(zhí)行官 Paolo Ardoino 為該項目顧問。

與 Plasma 這條比特幣 L2 不同的是，Stable 是一條 L1 鏈，雖然同樣是以 USDT 作為 gas 以及點對點 USDT 轉(zhuǎn)賬免費，卻對準了截然不同的受眾：全球金融機構(gòu)、企業(yè)結(jié)算，大宗清算、鏈上企業(yè)財務、B2B 跨境等，而不是面向散戶/小額場景。

目前 Stable 內(nèi)部測試網(wǎng)已上線，團隊正在引導早期構(gòu)建者探索用于錢包、應用程序和托管集成的 SDK，包括快速的法幣上線、以美元運作的智能合約，以及無需 gas 即可運行的錢包，用戶甚至不會意識到自己身處區(qū)塊鏈之上。

Stable 落地的線索藏在 Tether 最近密集出手的大宗商品投資里。今年春天，Tether 斥資收購了拉美農(nóng)產(chǎn)與可再生能源巨頭 Adecoagro 70% 的股權，接著又宣布 USDT 將直接參與南美糧油、乙醇乃至原油結(jié)算。6 月 5 日 Tether 宣布戰(zhàn)略投資非洲區(qū)塊鏈金融平臺 Shiga Digital，Shiga Digital 為非洲企業(yè)提供虛擬賬戶、場外交易服務、資金管理以及外匯（FX）服務。再到最近的 6 月 12 日，Tether 宣布收購加拿大上市金礦公司 Elemental 約 31.9% 的股份（78,421,780 股），并已與 AlphaStream Limited 簽署期權協(xié)議，允許其在 2025 年 10 月 29 日之后額外購買 34,444,580 股。

傳統(tǒng)大宗貿(mào)易對銀行電匯、信用證的依賴由來已久，一船貨動輒壓上數(shù)千萬美元，而資金在銀行體系里「清關」往往要等好幾天；如果把這筆錢換成鏈上 USDT，跨國對手方幾乎可以秒級放行。Stable 的企業(yè)通道恰好為這種大額、合規(guī)、低延遲的美元流量預留了「專用快線」，清算所、托管行甚至可以通過 USDT0 橋接協(xié)議，把手上的穩(wěn)定幣跨進跨出，而不必關心對面跑的是哪條鏈。

對于一票掌握實體資產(chǎn)、又必須合規(guī)報賬的大宗商家來說，只要清算效率真能碾壓傳統(tǒng)電匯，多付一點通道費并不心疼；對 Tether 而言，這部分流量也遠比散戶轉(zhuǎn)賬更穩(wěn)定、更高毛利。更關鍵的一點是，Stable 把「USDT＋實物」打包進同一條賬本后，Tether 終于可以把自己在鏈上捕獲到的美元流量，直接埋進谷物、能源乃至整個供應鏈里。Paolo Ardoino 早前在接受采訪時直言，未來五年 USDT 最大的增量場景不是加密交易，而是商品貿(mào)易。

兩條鏈分工明確：Plasma 解決鏈上用戶體驗，用 0 Gas 把小流水做成大體量；Stable 解決機構(gòu)合規(guī)，用專線清算把大體量變成可持續(xù)的高利潤。它們共同的目的只有一個——讓 USDT 不再受限于哪條公鏈的費率，也不再被任何單一生態(tài)「抽稅」。從日常匯款到萬噸大豆，一切美元流動最終都要回到 Tether 自己掌控的賬本上，這才是「鏈主權反擊」的終極落點。

Tether 在美國的專屬新穩(wěn)定幣？

「美國人要的是 checking account（日常支付），海外用戶才把 USDT 當 savings（數(shù)字儲蓄）」。Tether CEO Paolo Ardoino 最近一句道出了 Tether 的下一步棋：本土化美元支付幣。

在此前，Paolo 就透露過，Tether 可能會在美國設立一家新公司，發(fā)行一款專門面向本土支付場景的新穩(wěn)定幣，而現(xiàn)有的 USDT 仍將主攻國際市場和發(fā)展中地區(qū)。當被問到 Tether 是否會打造一個類似 Square 的支付網(wǎng)絡、并支持穩(wěn)定幣收款時，Paolo 給出的回答是：「我現(xiàn)在不能透露全部計劃，但你們的思路方向沒錯。」

這離不開一個繞不過去的角色——美國銀行業(yè)。

上周，Paolo 把美國第一家明確表態(tài)愿意發(fā)行穩(wěn)定幣的大銀行新聞轉(zhuǎn)發(fā)到 X，并配了句意味深長的「Select your player」。業(yè)內(nèi)立刻猜測，Tether 很可能與在這家銀行合作。

而許多人不知道的是，Tether 在華爾街還有一位重量級助攻：特朗普時代的前商務部長、億萬富翁 Howard Lutnick 領銜的 Cantor Fitzgerald，如今管理著數(shù)十億美元 Tether 國債頭寸，也是 USDT 在傳統(tǒng)資本市場最重要的代言人。一旦美國版穩(wěn)定幣上線，Cantor 的清算網(wǎng)絡和做市席位天然就是最好的流動性后盾。

當然，Tether 的「黑灰屬性」仍被美國監(jiān)管反復拿放大鏡審視：財政部報告點名墨西哥販毒集團愛用 USDT，一些議員干脆把它當作加密「反面教材」。Tether 先是把注冊地遷到比特幣友好的薩爾瓦多，又在美債市場高調(diào)買入千億級國債，用「我是美國債主」來反向壓低政策風險。

就這樣，Plasma 已把散戶的零費支付和鏈上開發(fā)者牢牢吸進 Tether 生態(tài)；Stable 正在把萬噸大豆、原油和跨境薪資搬到毫秒級美元清算；而那枚即將落地的「美區(qū)支付幣」則準備連根拔掉銀行電匯的最后一塊護城河。三張網(wǎng)分工明確，卻都把「收費閘門」握在同一只手里。

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